本文來(lái)自微信公眾號(hào)：市值風(fēng)云（ID：mvlegend），作者：市值風(fēng)云，原文標(biāo)題：《不要去翻垃圾堆！三五互聯(lián)：老玩家搞丟劣跡斑斑的殼，新玩家上場(chǎng)就追“光”》，頭圖：視覺(jué)中國(guó)

放眼望去，這個(gè)賽道里已經(jīng)擠滿賣玩具的、玩家電的、造紙的、搞水泥的……

追“光”，屬實(shí)是2022年資本市場(chǎng)的頂流之一。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，全年有近70家企業(yè)跨界光伏，跨界領(lǐng)域涉及多晶硅、硅片、電池、組件和電站等光伏產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)。

（來(lái)源：北極星太陽(yáng)能光伏網(wǎng)）

當(dāng)一個(gè)行業(yè)具備良好前景，注定會(huì)吸引各路資本蜂擁而至，試圖分一杯羹；但隨后接踵而來(lái)的是行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)、洗牌、出清，少數(shù)具備強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的選手能存活下來(lái)，市場(chǎng)也將達(dá)到一種相對(duì)平衡的狀態(tài)。這是行業(yè)發(fā)展的常態(tài)。

對(duì)光伏這塊充滿“錢”景和誘惑力的肥肉，大多企業(yè)都想上前去咬一口。放眼望去，這個(gè)賽道里已經(jīng)擠滿賣玩具的、玩家電的、造紙的、搞水泥的……好不熱鬧。去年12月底辭舊迎新之際，搞游戲的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)三五互聯(lián)（300051.SZ）也來(lái)了一場(chǎng)奔赴，正式成為“追光”家族一員。

但是，事里事外，都散發(fā)出一股子破罐子破摔的味道。為何這么說(shuō)？截至2022年9月底，三五互聯(lián)總資產(chǎn)5.9億，其中負(fù)債4億，凈資產(chǎn)1.9億，這次跨界計(jì)劃總投資約25億，可以說(shuō)是將全部身家都押注進(jìn)去。

三五互聯(lián)是風(fēng)云君的老朋友了，2018、2020年均對(duì)該公司進(jìn)行過(guò)跟蹤，多次重大資產(chǎn)重組多次流產(chǎn)、商譽(yù)暴雷、蹭概念高位減持……，可以說(shuō)是劣跡斑斑。

如今又是兩年過(guò)去，上市公司又在忽悠什么樣的故事呢？

一、你方唱罷我登場(chǎng)

1、老實(shí)控人玩丟實(shí)控權(quán)，新玩家上場(chǎng)就追“光“

12月25日，公司公告子公司天津三五互聯(lián)移動(dòng)通訊有限公司（“天津通訊”）與眉山市丹棱縣人民政府簽署《一期新能源 5GW 異質(zhì)結(jié)電池項(xiàng)目投資合作協(xié)議書》，正式宣告跨界光伏，隔天公司股價(jià)就20CM漲停。但二級(jí)市場(chǎng)其實(shí)早就有資金搶跑，在韭菜們還一臉懵逼的時(shí)候，公司股價(jià)從11月初至12月26日漲超60%，截至1月13日漲近100%。

具體來(lái)看，此次項(xiàng)目總投資約25億，第一階段的2GW生產(chǎn)線建設(shè)投資10億，預(yù)計(jì)今年底前建成投產(chǎn)。而公司貨幣資金也僅0.36億，大手筆的投資額遠(yuǎn)超公司資本實(shí)力。

同時(shí)，近些年來(lái)公司負(fù)債率持續(xù)爬升，截至2022年9月底，資產(chǎn)負(fù)債率67%，有息負(fù)債率達(dá)51%，有明顯偏高的還債壓力。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

為提升資本實(shí)力，子公司天津通訊以增資前估值3.6億增資擴(kuò)股引入包括四川新鴻、海南嘉煜在內(nèi)的13名戰(zhàn)略投資者，由其以貨幣增資3億元，合計(jì)獲得天津通訊增資后45.45%股權(quán)。

其中超八成增資資金與公司第一大股東海南巨星存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，比如海南嘉煜出資8000萬(wàn)，是海南巨星的實(shí)控人黃明良控制的企業(yè)。

實(shí)際上，到目前為止，黃明良拿到公司控股權(quán)不過(guò)一個(gè)月有余。

除了擔(dān)任三五互聯(lián)董事長(zhǎng)外，黃明良目前還是華神科技（000790.SZ）的董事長(zhǎng)、總裁以及實(shí)際控制人。華神科技是一家醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)。

公司原實(shí)控人為龔少暉，自上市以來(lái)一路作妖：

2020年11月其所持公司股份被拍賣，當(dāng)時(shí)持股比還有35.94％；

兩年時(shí)間里其股份持續(xù)被拍賣，2022年11月，手中股份被嚯嚯得差不多了，持股比例僅剩0.66%。

海南巨星通過(guò)撿籌碼，持股比例一路增至14.11%，擁有19.31%表決權(quán)，于去年底一舉成為公司實(shí)控人。

（注：公司公告）

02  新實(shí)控人什么來(lái)頭？

宣布跨界大動(dòng)作后，也迅速引來(lái)深交所的關(guān)注函。正所謂明人不說(shuō)暗話，深交所大比兜子也是毫不客氣，直接問(wèn)公司：跨界決策是否合理，是否是蹭熱點(diǎn)炒作股價(jià)。

公司大概意思是：我主業(yè)不行了，所以要業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，尋找新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，而現(xiàn)在我覺(jué)得自己又行了，因?yàn)槲业男驴毓晒蓶|有經(jīng)驗(yàn)！

事情是這樣的。公司控股股東海南巨星之股東四川巨星曾參與四川永祥股份有限公司投資經(jīng)營(yíng)，主攻多晶硅產(chǎn)業(yè)。

2016年四川巨星將四川永祥股份賣給通威股份，現(xiàn)在四川永祥是通威股份全資子公司。

因此公司認(rèn)為，控股股東海南巨星有豐富的光伏產(chǎn)業(yè)運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)和產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源。

（注：企查查）

但是，2017年至今，光伏電池片技術(shù)發(fā)生了巨變，彼時(shí)普遍采用的BSF電池也被當(dāng)前主流的PERC電池替代，第三代主流電池片技術(shù)的發(fā)展（TOPCon、HJT等）也正如日中天。

另外，據(jù)天眼查顯示，四川巨星當(dāng)前對(duì)外投資領(lǐng)域集中在農(nóng)業(yè)方面，持有巨星農(nóng)牧24.4%股權(quán)；另外還有稀土行業(yè)的盛和資源（600392.SH）4.99%股權(quán)，暫無(wú)純太陽(yáng)能電池領(lǐng)域方面的投資。

（注：企查查）

所以所謂的控股股東有經(jīng)驗(yàn)，就是控股股東之股東早期有過(guò)一段相關(guān)投資經(jīng)驗(yàn)。而控股股東海南巨星成立于2021年7月，在投資三五互聯(lián)之前僅投資過(guò)一家信息技術(shù)公司，經(jīng)驗(yàn)也有限。

（注：企查查）

實(shí)控人黃明良以房地產(chǎn)起家，后做過(guò)酒店管理，2016年目標(biāo)對(duì)準(zhǔn)健康領(lǐng)域，2017年參股新三板上市公司輔正藥業(yè)，2020年控股深圳主板上市公司泰和健康（現(xiàn)華神科技），22年參股深圳創(chuàng)業(yè)板上市公司三五互聯(lián)。從其歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，其對(duì)光伏行業(yè)的經(jīng)驗(yàn)，頗如兒戲。

（注：企查查）

另外，公司在回復(fù)函中提到，為了搞這個(gè)項(xiàng)目，引進(jìn)了一些核心技術(shù)人才，這些人曾在光伏電池行業(yè)頭部企業(yè)工作，具有足夠的經(jīng)驗(yàn)。但公司在回復(fù)函中并未詳細(xì)介紹核心技術(shù)人才資歷，無(wú)法進(jìn)一步判斷其資質(zhì)情況。

二、鬧劇過(guò)后，一片狼藉，徒?？諝?br/>

01  資本市場(chǎng)“老炮兒”

在龔少暉當(dāng)實(shí)控人的時(shí)代，龔老板是一刻都沒(méi)停歇，對(duì)上市公司那是上下其手、處心積慮、不摸白不摸、摸了也白摸，資產(chǎn)重組無(wú)數(shù)次，到頭來(lái)是一場(chǎng)空，落得個(gè)白茫茫大地真干凈。

公司上市于2010年，上市當(dāng)年就擬收購(gòu)億中郵70%股權(quán)，后又繼續(xù)收購(gòu)27%股權(quán)，而后標(biāo)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，2020年剝離相關(guān)資產(chǎn)；

2011年收購(gòu)中亞互聯(lián)60%股權(quán)，兩年業(yè)績(jī)承諾完成率僅33%，2017年出售該資產(chǎn)；

2013年計(jì)劃重大資產(chǎn)重組收購(gòu)中金在線100%股權(quán)，后終止收購(gòu)；

2014年提出溢價(jià)32倍購(gòu)買道熙科技100%股權(quán)，切入網(wǎng)絡(luò)游戲領(lǐng)域，而標(biāo)的公司在完成業(yè)績(jī)承諾后收入持續(xù)下滑，6.5億商譽(yù)持續(xù)暴雷；

2015年打算重大資產(chǎn)重組并購(gòu)蘇州福臨，未果；

2017年籌劃重大資產(chǎn)重組購(gòu)買成蹊科技100%股權(quán)，再次終止；

2018年與開(kāi)瑞新能源汽車合作，開(kāi)展新能源汽車，2019年剝離相關(guān)資產(chǎn)；

最有意思的還要數(shù)2020年，在未盡調(diào)、未通過(guò)董事會(huì)審議、未通知獨(dú)董、未停牌情況下，龔老板以一己之力推動(dòng)對(duì)上海婉銳的收購(gòu)，引得董秘、財(cái)務(wù)總監(jiān)當(dāng)晚閃辭。

路子之野、對(duì)規(guī)則之漠視、吃相之丑陋，已經(jīng)到了令人發(fā)指、令董秘財(cái)總閃辭的地步。但A股還真吃這套：強(qiáng)蹭上網(wǎng)紅概念后，公司股價(jià)連續(xù)8個(gè)交易日漲停。

當(dāng)然，韭菜冒了頭，不割就是對(duì)不起人類百萬(wàn)年才進(jìn)化出的食物鏈、達(dá)爾文規(guī)則，所以減持馬上、迅速、接踵而至。韭菜順利割完后，僅僅半年，這項(xiàng)收購(gòu)就“成功”終止了。

割到韭菜的當(dāng)然興高采烈，開(kāi)心的回家關(guān)起門分贓去了，但是，組團(tuán)“割韭菜行動(dòng)”里配合演雙簧的關(guān)鍵角色，卻最終沒(méi)吃到肉，于是，一場(chǎng)那啥咬那殺的鬧劇就開(kāi)始了：上海婉銳實(shí)控人公開(kāi)怒懟龔老板，指出其以并購(gòu)名義拉升股價(jià)以達(dá)到減持目的，而后還把上市公司告上法庭。

直到22年，這場(chǎng)那啥咬那啥的鬧劇，才以雙方和解結(jié)束。

所以，你看，著名科幻小說(shuō)家劉慈欣說(shuō)過(guò)，高等文明獵殺低等文明的時(shí)候，“毀滅你，與你何干？”同樣的道理在股市也適用，“割韭菜，與韭菜何干？”——高等文明之間是可以和解的，大不了坐下來(lái)重新分贓而已，而那一茬的韭菜，已經(jīng)長(zhǎng)眠不醒。

公司可以稱得上是“重組專業(yè)戶”，但好像又透露著那么些“不專業(yè)”。因?yàn)榭v觀公司收購(gòu)的標(biāo)的里，撇去終止標(biāo)的外，基本都不咋地。

在一系列的操作下，2015年公司賬面商譽(yù)達(dá)到6.6億，2018-2020年商譽(yù)暴雷，當(dāng)前賬面商譽(yù)基本出清，僅0.2億。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

如此看來(lái)，新玩家接手后，這個(gè)滿目瘡痍的殼，又可以重新“輕裝上陣”了，繼續(xù)成為股市高等文明用來(lái)割韭菜的利器。

02  主業(yè)混雜，一毛不拔

目前公司主要從事軟件和技術(shù)服務(wù)行業(yè)、游戲行業(yè)、移動(dòng)通信轉(zhuǎn)售行業(yè)。按常理來(lái)看，作為一家互聯(lián)網(wǎng)公司，公司應(yīng)屬于輕資產(chǎn)類型，固定資產(chǎn)占比較低。而三五互聯(lián)就是不一樣的煙火：截至22年9月底，公司固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重達(dá)75%。

（注：專為注冊(cè)制服務(wù)的市值風(fēng)云APP）

固定資產(chǎn)占比高源于公司的另一項(xiàng)業(yè)務(wù)——產(chǎn)業(yè)園房屋租賃。該產(chǎn)業(yè)園于2017年竣工，2018年對(duì)外招商，截至2021年11月出租率不足60%，截至2022年6月房屋租賃業(yè)務(wù)還處于虧損。

嚯嚯嚯，宇宙的盡頭是鐵嶺，互聯(lián)網(wǎng)的盡頭是小貸，上市公司的盡頭是收租，這風(fēng)云君是信的。當(dāng)前公司主業(yè)是非?；祀s，東一榔頭西一棒子，說(shuō)的好聽(tīng)是涉獵廣泛，說(shuō)的誠(chéng)實(shí)就是干啥啥不行。

2021年，營(yíng)收規(guī)模最大的移動(dòng)轉(zhuǎn)售通信產(chǎn)品不到5000萬(wàn)，市場(chǎng)份額不足2%，且各項(xiàng)細(xì)分業(yè)務(wù)（除房屋租賃）在2021年均呈下滑狀態(tài)。

（注：公司公告）

業(yè)績(jī)方面也是可想而知，上市十來(lái)年?duì)I收基本沒(méi)啥增長(zhǎng)，歸母凈利潤(rùn)連續(xù)4年為負(fù)，期間一度被ST。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

而且，自2018年之后，公司未分配利潤(rùn)一直為負(fù)數(shù)且越掛越高，截至22年9月底已達(dá)-6.5億，窟窿越來(lái)越大。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

根據(jù)規(guī)定，若上市公司母公司報(bào)表未分配利潤(rùn)為負(fù)數(shù)，則不滿足現(xiàn)金分紅的條件。截至22年6月底，母公司報(bào)表未分配利潤(rùn)為-5億，離分紅門檻差了個(gè)十萬(wàn)八千里。

但其實(shí)，公司自2015年始便沒(méi)有進(jìn)行過(guò)分紅，一毛不拔的精神是祖?zhèn)鞯?。根?jù)公司公告，此次項(xiàng)目全部建成投產(chǎn)后，生產(chǎn)的HJT太陽(yáng)能電池年均銷售約61.9億，年均稅后利潤(rùn)約5.37億。

所以現(xiàn)在孤注一擲跑步入場(chǎng)光伏，對(duì)公司而言，是一場(chǎng)豪賭，不成功可以割韭菜，成功了也可以割韭菜。

三、彎道超車？在風(fēng)云君看來(lái)更多只是玩笑

目前，主流的P型PERC電池技術(shù)發(fā)展進(jìn)入瓶頸期，2021年其平均轉(zhuǎn)換效率達(dá)到23.1%，接近理論天花板，電池技術(shù)將發(fā)生更迭已成為行業(yè)共識(shí)。

光伏電池技術(shù)正從P型向N型過(guò)度，異質(zhì)結(jié)（HJT）和TOPcon是主要方向之一。根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)的預(yù)計(jì)，2025年及2030年，TOPCon電池和HJT電池合計(jì)市場(chǎng)占比預(yù)計(jì)將達(dá)到約37%和75%，未來(lái)有望成為市場(chǎng)主流。

相對(duì)于TOPCon電池，HJT電池具有更好的轉(zhuǎn)換率，且HJT電池制備工藝步驟簡(jiǎn)單，主要包括4個(gè)環(huán)節(jié)，遠(yuǎn)小于TOPCon和PERC。

（注：原軾新材審核回復(fù)函）

當(dāng)前制約HJT大規(guī)模發(fā)展的重要因素是高成本，包括前期的高設(shè)備投入以及更高的耗材成本TOPCon電池產(chǎn)線可從PERC產(chǎn)線改造升級(jí)，投資成本較低，對(duì)老玩家而言性價(jià)比更高；而HJT產(chǎn)線與傳統(tǒng)電池技術(shù)不兼容，只能重新購(gòu)置生產(chǎn)設(shè)備，產(chǎn)線投資規(guī)模較大。

（來(lái)源：微導(dǎo)納米招股書）

正是由于HJT是一個(gè)從0到1的過(guò)程，沒(méi)有傳統(tǒng)PERC電池現(xiàn)有產(chǎn)能壓力，從而吸引了一波光伏行業(yè)新勢(shì)力的參與，希望于此試圖獲得一場(chǎng)彎道超車的機(jī)會(huì)。

但是，在這場(chǎng)電池片技術(shù)路線之爭(zhēng)中，2022年以來(lái)已有多家光伏企業(yè)宣布建設(shè)HJT產(chǎn)線。

（注：金辰股份非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案）

目前異質(zhì)結(jié)電池市場(chǎng)滲透率相對(duì)較低，僅在部分企業(yè)中實(shí)現(xiàn)小規(guī)模量產(chǎn)。

2021年全球HJT規(guī)劃產(chǎn)能已達(dá)到148.2GW，其中已建成產(chǎn)能為6.35GW，在建/待建產(chǎn)能141.9GW。

行業(yè)的大考即將來(lái)臨，在資金、人員、技術(shù)、市場(chǎng)等方面有更多儲(chǔ)備的企業(yè)更容易在市場(chǎng)占有一席之地。

三五互聯(lián)作為主業(yè)做得稀碎、基因里刻著割韭菜的所謂“新勢(shì)力”，嚴(yán)格來(lái)說(shuō)恐怕連門道都還沒(méi)摸上，在這場(chǎng)激烈的戰(zhàn)爭(zhēng)中成色幾何將見(jiàn)真章。

那句話怎么說(shuō)來(lái)著：是騾子是馬，拉出來(lái)溜溜就知道了。

但在分辨之前，風(fēng)云君更傾向于認(rèn)為：不要在垃圾堆里翻寶貝，除非你認(rèn)為自己配不上A股那么多好公司。

本文來(lái)自微信公眾號(hào)：市值風(fēng)云（ID：mvlegend），作者：市值風(fēng)云

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