本文來自微信公眾號： 袁振商業(yè)筆記 ，作者：袁振，原文標(biāo)題：《3萬億長鑫，「第四把椅子」能坐多久？》

7月27日，長鑫科技（688825.SH）登陸科創(chuàng)板。發(fā)行價8.66元，收盤49元，首日漲幅465.82%；按收盤價計算，總市值約3.28萬億元，超過工商銀行，成為當(dāng)日A股市值第一。全天成交額約1411.87億元，刷新A股個股單日成交紀(jì)錄。[1]

更引人注目的是利潤。2026年一季度，長鑫實現(xiàn)營業(yè)收入508.00億元，凈利潤330.12億元，其中歸屬于母公司股東的凈利潤為247.62億元。截至2025年末，公司累計未彌補虧損為366.50億元。換句話說，一個季度的歸母凈利潤已經(jīng)相當(dāng)于這一余額的約三分之二，且公司預(yù)計2026年上半年歸母凈利潤為500億至570億元。[2]

但3萬億元真正值得討論的，不是“漲了多少”，而是兩個更深的問題：長鑫的擴產(chǎn)會不會緩解通用DRAM的緊缺？以及，在由三星、SK海力士和美光主導(dǎo)十余年的牌桌上，第四名能不能真正坐穩(wěn)？

圖：袁振繪制

兩套打法

要理解長鑫的位置，先要看清中美兩國在存儲芯片上截然不同、但又彼此交叉的產(chǎn)業(yè)路徑。

美國走的是“研發(fā)壁壘+制造回流”

美光科技是這條路的代表。

2021年，美光提出未來十年在全球制造和研發(fā)領(lǐng)域投入1500億美元以上；2022年《芯片與科學(xué)法案》通過后，美光宣布在本十年內(nèi)投資400億美元建設(shè)美國本土先進存儲制造能力。[3]2025年，美光把美國制造與研發(fā)投資計劃擴大到約2000億美元。[4]2026年7月，公司又宣布，到2035年美國晶圓廠及技術(shù)投資預(yù)計超過2500億美元，并稱這些投資將支持其長期在美國生產(chǎn)40%DRAM的目標(biāo)。[5]

紐約州克萊的第一罐混凝土已于7月完成澆筑，比原計劃提前一個多季度。愛達荷州兩座工廠的首批晶圓預(yù)計分別在2027年年中和2028年年底產(chǎn)出。美國政府此前向美光在愛達荷州和紐約州的項目提供了約61億美元《芯片與科學(xué)法案》直接撥款。[5][6]

美國商務(wù)部長盧特尼克在克萊的活動上說：“特朗普總統(tǒng)已經(jīng)明確，美國是做生意的地方，全世界正在迅速響應(yīng)。”[5]

這條路徑的核心，是用財政補貼、稅收抵免和長期訂單把先進制造拉回美國，同時依靠制程、設(shè)備、材料、先進封裝、客戶驗證和知識產(chǎn)權(quán)構(gòu)筑綜合壁壘。美光2025年宣布累計獲得第6萬件專利，是該公司歷史上全部技術(shù)領(lǐng)域的累計專利數(shù)量。[7]

中國走的是“吸收技術(shù)遺產(chǎn)+長期資本投入”

長鑫的早期DRAM技術(shù)積累與奇夢達有關(guān)，但交易鏈條需要分開來看。

2015年，WiLAN旗下Polaris以約3000萬歐元從英飛凌收購了約7000項奇夢達專利和專利申請；2019年，長鑫與Polaris簽署了涉及部分奇夢達DRAM專利的許可協(xié)議和獨立專利收購協(xié)議。[8][9]

奇夢達在2008年前后率先推進埋入式字線（BWL）架構(gòu)，并在2009年申請破產(chǎn)。BWL此后成為主流DRAM工藝架構(gòu)的重要方向之一。

2016年，合肥啟動“506”項目。原始方案中，首期總投資約180億元，合肥方面出資約144億元，占八成。此后，地方國資和產(chǎn)業(yè)資本持續(xù)為項目擴產(chǎn)和研發(fā)提供長期資金支持，這個事實足以說明資本耐力。[2]

因此，兩條路徑各有邏輯。美國的優(yōu)勢在技術(shù)前沿、設(shè)備生態(tài)和客戶體系；中國的優(yōu)勢在市場縱深、工程化能力和資本耐力。但雙方都有現(xiàn)實約束：美光新增美國工廠最早要到2027年才開始產(chǎn)出，短期供給彈性仍有限；長鑫則受先進設(shè)備獲取、工藝代際、先進封裝和客戶驗證等因素制約。

長鑫擴產(chǎn)會壓住內(nèi)存價格嗎？

這是市場真正關(guān)心的問題。更準(zhǔn)確的答案是：長鑫擴產(chǎn)有望改善中期供給和客戶選擇，但目前還不能斷言它一定會壓住全球內(nèi)存價格。結(jié)論取決于產(chǎn)品類型、擴產(chǎn)速度、良率和AI需求增長。

先看通用DRAM，長鑫的主戰(zhàn)場

2026年一季度，傳統(tǒng)DRAM合約價環(huán)比上漲93%至98%，這是TrendForce在季度結(jié)束后給出的實際數(shù)據(jù)。[10]對于二季度，TrendForce在3月31日預(yù)計傳統(tǒng)DRAM合約價將再上漲58%至63%。[11]

圖：袁振繪制

DDR5現(xiàn)貨價格也曾出現(xiàn)極端上漲。市場常引用的“上漲627%”，對應(yīng)的是DDR5 16Gb顆粒從約4.68美元漲至34.08美元的特定區(qū)間。

漲價背后是結(jié)構(gòu)性的供給重新分配。三巨頭持續(xù)把更多先進晶圓投入HBM和服務(wù)器內(nèi)存。TrendForce預(yù)計，三巨頭HBM晶圓投入占全部DRAM晶圓投入的比例，將從2025年末約18%升至2026年末約22%、2027年末約30%。這足以對通用DRAM形成擠出效應(yīng)。[12]

缺口給長鑫留下了空間。不同機構(gòu)對其產(chǎn)能估算并不一致：市場普遍估計，長鑫2025年末月產(chǎn)能約30萬片，2026年末可能提升至35萬至40萬片，但這不是公司正式披露的確定目標(biāo)。招股書披露，長鑫2025年第四季度全球DRAM收入份額為7.67%；Counterpoint按出貨量估計，長鑫2025年全球份額約8%，2026年一季度約9%，并預(yù)計2028年達到約11%。[2][13]

這與“2026年底沖擊15%至20%”存在明顯距離。Counterpoint分析師MS Hwang的原意是，長鑫可能需要至少15%的全球份額，才能具備長期競爭力。[13]

即便如此，第四家規(guī)?；?yīng)商的出現(xiàn)仍然有意義。對于中國手機、PC、服務(wù)器和模組廠商，它意味著供應(yīng)來源和議價選擇增加。但它是否立刻帶來低價，還要看長鑫愿不愿意、能不能以更低價格擴大份額。SemiAnalysis估算，2026年一季度長鑫DRAM平均售價僅比三巨頭低約5%至10%，并不是以極低價格“傾銷”市場。[9]

因此，更穩(wěn)妥的判斷是：長鑫新增產(chǎn)能有望在未來兩到三年增加通用DRAM供給，改善下游客戶的談判地位，并在周期轉(zhuǎn)弱時放大價格下行壓力；但在當(dāng)前供需仍然偏緊的階段，尚無證據(jù)證明它會馬上終結(jié)漲價。

再看HBM，戰(zhàn)略價值最高、驗證門檻也最高

HBM是長鑫短期內(nèi)難以影響全球定價的領(lǐng)域。長鑫招股書沒有披露HBM3的具體良率、量產(chǎn)時間、客戶驗證結(jié)果，也沒有確認“2026年底試量產(chǎn)、2027年攻克HBM3E”等精確時間表。

與之相比，三星和SK海力士已經(jīng)分別宣布向客戶提供HBM4E樣品。[14][15]三巨頭繼續(xù)通過長期供貨協(xié)議鎖定先進產(chǎn)能，HBM市場的技術(shù)、封裝和客戶認證壁壘依然很高。

所以，長鑫上市本身不會立即改變HBM定價。它對市場的現(xiàn)實影響，首先仍將發(fā)生在DDR4、DDR5、LPDDR等通用DRAM領(lǐng)域。

媒體還報道，蘋果正在尋求美國政府批準(zhǔn)從長鑫采購部分DRAM。該消息最初由英國《金融時報》援引知情人士報道，蘋果和美國政府尚未公開確認。[16]如果最終獲批，它更能說明蘋果希望增加供應(yīng)來源、降低供應(yīng)鏈風(fēng)險和強化議價能力。

結(jié)構(gòu)性的答案或許是，長鑫可能在中期緩解部分消費級和通用DRAM的供給緊張，但價格是否真正下降，還取決于全球需求和三巨頭的產(chǎn)能策略；在AI服務(wù)器最核心的HBM領(lǐng)域，短期價格戰(zhàn)仍然難以發(fā)生。

坐穩(wěn)牌桌需要什么

DRAM行業(yè)過去四十年的教訓(xùn)很清楚：坐上牌桌不容易，被周期淘汰往往只差一輪現(xiàn)金流危機。

根據(jù)招股書引用的Omdia數(shù)據(jù)，2015至2025年間，DRAM產(chǎn)品價格最高達到7.89美元/GB，最低為1.78美元/GB，峰谷相差約4.4倍。[2]奇夢達在2009年申請破產(chǎn)，爾必達在2012年申請破產(chǎn)保護。它們的退出既與價格周期有關(guān)，也與債務(wù)、資本開支、規(guī)模和競爭格局有關(guān)，不能簡單歸結(jié)為“技術(shù)不行”或單一原因。

長鑫的利潤質(zhì)量因此值得持續(xù)關(guān)注。SemiAnalysis估算，2026年一季度長鑫位元出貨量僅環(huán)比增長11%，平均售價卻環(huán)比上漲約57%。這說明利潤爆發(fā)更多來自價格周期，而不是份額同步躍升。[9]一旦DRAM價格回調(diào)，利潤和估值都可能快速承壓。

但長鑫手里確實有三張過去許多挑戰(zhàn)者沒有的牌。

第一張是市場縱深

海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2025年中國集成電路進口額約4243.33億美元，同比增長10.1%。[17]如此龐大的進口規(guī)模，說明中國本土存在巨大的替代空間。

招股書顯示，長鑫對一般經(jīng)銷商客戶通常采取全額預(yù)付款方式；市場上也出現(xiàn)“先款排產(chǎn)”的渠道現(xiàn)象。這說明當(dāng)前需求旺盛，但預(yù)付款和排隊并不等于未來需求永遠確定。真正決定長鑫能否穿越周期的，仍是終端客戶結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品競爭力和長期供貨關(guān)系。[2]

第二張是技術(shù)路線上的迂回空間

韓國媒體近期援引業(yè)界人士稱，長鑫正在探索Bonded DRAM，即把存儲陣列和外圍控制電路分別制造，再通過晶圓鍵合實現(xiàn)三維連接。[18]這條路線有機會改善面積利用、性能和工藝組合，并降低部分單片集成的縮放壓力。

但這仍是媒體報道，尚未得到長鑫公開確認。所謂“使用DUV就能達到接近EUV的線寬精度”“長鑫已經(jīng)領(lǐng)先三星和SK海力士”，都把一種潛在技術(shù)路線寫成了既成事實。更嚴(yán)謹?shù)恼f法是：Bonded DRAM可能為受設(shè)備限制的廠商提供新的工程路徑，但能否形成成本、良率和量產(chǎn)優(yōu)勢，要等產(chǎn)品和產(chǎn)線數(shù)據(jù)驗證。

第三張是產(chǎn)業(yè)意志

合肥及其他產(chǎn)業(yè)資本用十年時間證明，中國DRAM項目能夠獲得超出普通財務(wù)投資周期的資金支持。長鑫本次初始發(fā)行約66.88億股，發(fā)行價8.66元，初始發(fā)行募資總額約579.19億元。[19]

招股書原擬使用募集資金凈額295億元投向三個項目：75億元用于生產(chǎn)線技術(shù)升級，130億元用于DRAM技術(shù)升級，90億元用于前瞻DRAM技術(shù)研發(fā)。[2]

充足的資金為制程升級、擴產(chǎn)和研發(fā)提供了更厚的安全墊，但“這些錢一定夠用三到五年”仍然缺少公司的資本開支計劃支持。DRAM晶圓廠的投入強度極高，資金能夠支撐多久，取決于擴產(chǎn)節(jié)奏、設(shè)備采購、研發(fā)投入和下一輪價格周期。

牌桌上多了一把椅子

長鑫當(dāng)然還沒有安全。先進制程、HBM、設(shè)備、專利、客戶認證和下一輪價格下行，都是現(xiàn)實考驗。

但它已經(jīng)是全球第四大DRAM廠商，全球DRAM在持續(xù)十余年的三強寡頭格局之后，第一次出現(xiàn)了來自中國大陸、擁有規(guī)?；a(chǎn)能和持續(xù)擴產(chǎn)能力的第四家廠商。

圖：袁振繪制

3萬億元市值定價的，不只是長鑫已經(jīng)取得的成績，也包含了市場對國產(chǎn)存儲供給、產(chǎn)業(yè)自主和未來技術(shù)追趕的高預(yù)期。這個預(yù)期能否兌現(xiàn)，要看三件事：通用DRAM擴產(chǎn)能否穩(wěn)定轉(zhuǎn)化為份額，前瞻DRAM和先進封裝能否進入規(guī)?；慨a(chǎn)，以及長鑫能否在下一輪價格下行中保持現(xiàn)金流和研發(fā)投入。

過去的挑戰(zhàn)者往往不是沒有技術(shù)，而是沒有足夠的規(guī)模、資金和時間。長鑫擁有的底牌確實比許多歷史上的第四名更厚，但它是否能坐穩(wěn)，仍然需要至少一個完整周期來證明。

現(xiàn)在可以確定的只有一件事：牌桌上，確實多了一把來自合肥的椅子。

參考資料

1.證券時報：《長鑫科技上市首日成交額突破1400億元》，2026年7月27日。https://stcn.com/article/detail/4043769.html

2.長鑫科技：《首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市招股說明書》，2026年5月。https://static.sse.com.cn/stock/disclosure/announcement/c/202605/002170_20260527_23QQ.pdf

3.Micron Technology,“Micron Announces$40 Billion Investment in Leading-Edge Memory Manufacturing in the US,”2022-08-09.https://investors.micron.com/news-releases/news-release-details/micron-announces-40-billion-investment-leading-edge-memory

4.Micron Technology,“Micron and Trump Administration Announce Expanded U.S.Investments in Leading-Edge DRAM Manufacturing and R&D,”2025-06-12.https://investors.micron.com/news-releases/news-release-details/micron-and-trump-administration-announce-expanded-us-investments

5.Micron Technology,“Micron Accelerates U.S.Investments,Pours First Concrete at New York Fab,”2026-07-09.https://investors.micron.com/news-releases/news-release-details/micron-accelerates-us-investments-pours-first-concrete-new-york

6.U.S.Department of Commerce,“Department of Commerce Awards CHIPS Incentives to Micron for Idaho and New York,”2024-12.https://www.commerce.gov/news/press-releases/2024/12/department-commerce-awards-chips-incentives-micron-idaho-and-new-york

7.Micron Technology,Company Timeline:60,000 lifetime patents.https://www.micron.com/about/company/company-timeline

8.CXMT,“CXMT and WiLAN Subsidiary Had License and Acquisition Agreements.”https://www.cxmt.com/en/news/info_5.html

9.SemiAnalysis,“China’s CXMT Is Set to Challenge DRAM Incumbents,”2026.https://newsletter.semianalysis.com/p/chinas-cxmt-is-set-to-challenge-dram

10.TrendForce,“DRAM Industry Revenue Surges in 1Q26,”2026-06-01.https://www.trendforce.com/presscenter/news/20260601-13070.html

11.TrendForce,“AI Server Demand to Drive Memory Contract Price Increases in 2Q26,”2026-03-31.https://www.trendforce.com/presscenter/news/20260331-12995.html

12.TrendForce,“Tight DRAM Supply Gives Suppliers Greater Pricing Power in HBM,”2026-06-02.https://www.trendforce.com/presscenter/news/20260602-13074.html

13.Associated Press,“Chinese chipmaker CXMT shares soar in blockbuster Shanghai IPO,”2026-07-27.https://apnews.com/article/cxmt-china-memory-chips-debut-shares-9cd8b79866cf4bd5ef7c1cb81215e796

14.Samsung Electronics,“Samsung Electronics Begins Shipment of Industry-First HBM4E Samples,”2026.https://news.samsung.com/global/samsung-electronics-begins-shipment-of-industry-first-hbm4e-samples

15.SK hynix,“12-Layer HBM4E Sample,”2026.https://news.skhynix.com/12-layer-hbm4e-sample/

16.Reuters,“Apple seeks approval to buy chips from blacklisted Chinese company,FT reports,”2026-06-27.https://www.reuters.com/world/asia-pacific/apple-seeks-approval-buy-chips-blacklisted-chinese-company-ft-reports-2026-06-27/

17.海關(guān)總署：《2025年12月全國進口重點商品量值表（美元值）》。https://english.customs.gov.cn/Statics/83fb6750-e095-47c6-9890-14979f5a22e8.html

18.ABMedia轉(zhuǎn)述韓國經(jīng)濟新聞：《中國進軍“后HBM世代”！長鑫秘研鍵合DRAM》，2026年7月。https://abmedia.io/china-memory-cxmt-ymtc-bonded-dram-hbm-bypass-korea

19.上海證券報·科創(chuàng)板：《長鑫科技新股資料》。https://kcb.cnstock.com/p/xg/detail/688825