本文來自微信公眾號： 字母AI ，作者：小金牙
7月6日，比特幣礦企TeraWulf與Anthropic簽下一份為期20年的數(shù)據(jù)中心租約，合同總價值約190億美元。兩周后，另一家礦企Hut 8又公布了一份價值98億美元的長期租約，它在得州建一座AI數(shù)據(jù)中心，把其中352MW的機房和電力容量租給一家未公開的大客戶，租期15年，總租金約98億美元。
這已經(jīng)是Hut 8在Beacon Point園區(qū)拿到的第二份同等規(guī)模合同，兩期項目的合同總價值達到196億美元。
簽下這兩筆大單的，都是靠挖比特幣起家的公司。
直到幾年前，TeraWulf和Hut 8的主要生意還是挖比特幣。幣價上漲時增加礦機，幣價下跌或者電價太高時關(guān)掉部分設(shè)備，公司的收入也跟著幣價大幅波動。
現(xiàn)在，部分礦機正在被撤走，原來的礦場則開始改建為AI數(shù)據(jù)中心。礦企做的生意，也從自己挖幣，變成了向AI公司出租場地和電力。
礦機一代代被淘汰，礦場卻留了下來。過去為挖礦準備的土地、電力和并網(wǎng)資格，如今可能比礦機本身更值錢。
礦企為什么會走到這一步，還得從Core Scientific的破產(chǎn)講起。
北美“礦王”，一年破產(chǎn)
2020年下半年到2021年底，比特幣迎來一輪大牛市，價格從約1萬美元一路上漲至近6.9萬美元。
Core Scientific趁著這輪牛市不斷購買礦機、擴建礦場，并在得克薩斯州、北卡羅來納州和佐治亞州等地建設(shè)大型挖礦設(shè)施，一度成為北美最大的上市礦企之一。
圖注：Core Scientific位于北卡羅來納州的Marble礦場。（圖源：Core Scientific）
Core Scientific大舉擴張的邏輯并不復(fù)雜。比特幣礦企投入算力參與全網(wǎng)競爭，算力占比越高，通常能夠分到的比特幣也就越多。只要幣價保持在高位，多買礦機、多建礦場，就有機會更快收回投入。
但這種擴張有一個礦企無法控制的前提：比特幣價格必須高到足以覆蓋設(shè)備和電力成本。
2022年，這個前提被打破了。比特幣價格從高點大幅下跌，天然氣等能源價格卻在上漲，礦企仍要繼續(xù)支付電費和設(shè)備款。礦機每運行一天都在產(chǎn)生新的成本，但挖出的比特幣已經(jīng)撐不起此前的擴張。
到了當年年底，Core Scientific的現(xiàn)金迅速耗盡，這位曾經(jīng)的北美“礦王”最終申請破產(chǎn)保護。
Core Scientific并不是唯一如此的礦企，幣價下跌和成本上漲夾擊的是整個行業(yè)。
另一家上市礦企Riot在2022年挖出5554枚比特幣，比上一年增加46%，挖礦收入?yún)s從1.84億美元降至1.57億美元。公司當年凈虧損達到5.096億美元，其中大部分來自礦機、比特幣和收購資產(chǎn)的減值。
Riot的數(shù)據(jù)還暴露了礦企面臨的另一重壓力。
挖礦是一場停不下來的設(shè)備競賽。隨著越來越多礦機加入，比特幣網(wǎng)絡(luò)會自動提高挖礦難度，單臺礦機能夠挖到的比特幣也會減少。舊礦機算得慢、耗電多，同樣花一筆電費，產(chǎn)出卻越來越低。
為了維持產(chǎn)量、壓低電力成本，礦企只能不斷購買算力更強、能耗更低的新礦機。也就是說，它們不僅要持續(xù)支付電費，還要反復(fù)投入資金更新設(shè)備。一旦幣價下跌，新買的礦機和持有的比特幣都會減值，高企的電費卻一分不少。
牛市里看起來可以不斷復(fù)制的好買賣，到了熊市很快就會變成現(xiàn)金黑洞。
更要命的是，從2023年初開始，比特幣價格逐步走出低谷，并在2024年突破上一輪牛市的歷史高點。但礦企的盈利能力并沒有隨著幣價一起恢復(fù)。
2024年4月，比特幣迎來第四次減半，每挖出一個區(qū)塊獲得的獎勵從6.25枚降至3.125枚。
所謂“減半”，就是比特幣網(wǎng)絡(luò)大約每四年將區(qū)塊獎勵下調(diào)50%。
這意味著，即使投入相同的算力，礦企能夠獲得的新比特幣也會大幅減少。礦機、電力和人工成本不會隨之下降，產(chǎn)出卻先被攔腰砍半，利潤空間也被進一步壓縮。
圖注：Mempool.space圖表顯示，比特幣交易手續(xù)費大幅飆升。（圖源：Mempool.space）
與此同時，全網(wǎng)算力仍在增長，設(shè)備競賽并沒有因為減半停下來。
礦企如果不換機器，挖幣成本上升。如果換，又要繼續(xù)投入資金。
幣價上漲帶來的收入，很快就會被減半、算力競爭和設(shè)備支出無情吞噬。
Core Scientific受到的影響尤其明顯。
2024年，公司挖出的比特幣數(shù)量同比減少52%。到2025年，全年產(chǎn)量又從6595枚下降到2276枚，自營挖礦收入也從4.09億美元降至2.29億美元，接近腰斬。
挖礦越來越難做，Core Scientific只能給手里的礦場另找出路。
好在即使礦場不再用來挖比特幣，Core Scientific此前買下的土地和建好的供電設(shè)施仍能繼續(xù)使用。這些場地已經(jīng)接入大規(guī)模電力，可以承載其他需要大量用電的計算設(shè)備。
這恰好是AI公司最缺的東西。
就在Core Scientific完成破產(chǎn)重組幾個月后，一位同樣從幣圈改行的老同行找上了門。
租客兩次想買下房東
找上門來的老同行是CoreWeave。
CoreWeave如今是最受關(guān)注的AI云計算公司之一。它目前使用的GPU全部來自英偉達，英偉達既是供應(yīng)商和技術(shù)伙伴，也是公司重要股東，2026年還向CoreWeave追加了20億美元投資。CoreWeave則依靠大規(guī)模GPU集群，為大模型公司提供訓(xùn)練和運行模型所需的算力。
不過，在成為英偉達GPU大買家之前，CoreWeave也曾是一家礦企，挖的是以太坊。
2016年，CoreWeave的創(chuàng)始團隊買來第一塊GPU，放在紐約辦公室的一張臺球桌上，挖出了自己的第一個以太坊區(qū)塊。此后，一塊顯卡變成幾百塊，又變成幾萬塊。
2018年至2019年幣圈進入寒冬后，CoreWeave又趁著大量礦企退出，低價買入顯卡和數(shù)據(jù)中心資源。
幸運的是，CoreWeave挖以太坊用的是GPU。與只能進行特定計算的比特幣ASIC礦機不同，GPU的用途更廣。
幣圈降溫后，CoreWeave便把這些設(shè)備出租給影視特效公司和機器學(xué)習(xí)客戶，逐漸從挖幣轉(zhuǎn)向云計算服務(wù)。
這次轉(zhuǎn)向后來讓CoreWeave趕上了生成式AI爆發(fā)。大模型公司開始爭搶GPU算力，CoreWeave手里的顯卡、機房和調(diào)度經(jīng)驗一下有了用武之地，公司也由此進入AI云計算市場的中心。
但GPU越買越多，新的問題也隨之出現(xiàn)：這些機器要放在哪里？
高端GPU只有接入足夠的電力和網(wǎng)絡(luò)才能真正產(chǎn)生算力。
CoreWeave可以買到更多芯片，卻很難在短時間內(nèi)找到已經(jīng)通電的數(shù)據(jù)中心。
另一邊，Core Scientific有現(xiàn)成的礦場、電力和并網(wǎng)資格，卻需要能夠長期支付租金的新客戶。
兩家從幣圈走出來的公司，就這樣在AI熱潮中再次相遇。
2024年6月，Core Scientific與CoreWeave簽下一批為期12年的合同，為后者提供約200兆瓦的數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施。此后雙方不斷追加合作，到2025年初，CoreWeave租下的電力容量已經(jīng)接近590兆瓦。
天作之合，妙不可言。CoreWeave成了租客，Core Scientific則靠上一輪牛市留下的礦場，從一家破產(chǎn)礦企變成了AI基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)商。
故事很快發(fā)生了反轉(zhuǎn)。
簽下第一批租約后不久，CoreWeave干脆提出以約10億美元收購Core Scientific。但Core Scientific認為每股5.75美元的報價太低，拒絕把公司賣給這位剛剛搬進來的租客。
一年后，CoreWeave再次出價。這一次，雙方達成協(xié)議，Core Scientific同意接受一項價值約90億美元的全股票收購。但Core Scientific的部分股東認為，公司掌握的電力資源還會繼續(xù)升值，而以CoreWeave股票支付收購款，也會讓交易價值跟隨CoreWeave的股價波動。
2025年10月，收購案沒有獲得足夠的股東支持，雙方最終終止合并。
雖然買賣不成，但租客兩次想買下房東的房子，這就很說明舊礦場價值的變化了。對于急著擴張的AI公司來說，Core Scientific控制的土地、電力和并網(wǎng)資格這些資源可太香了，遠比那些舊礦機更有吸引力。
建設(shè)大型數(shù)據(jù)中心，不是蓋幾棟機房那么簡單。項目首先要確認當?shù)仉娋W(wǎng)能否提供足夠電力，再完成輸電、變電和并網(wǎng)審批。隨著AI數(shù)據(jù)中心集中申請用電，北美不少地區(qū)的并網(wǎng)隊伍已經(jīng)排到數(shù)年之后。即使AI公司已經(jīng)買到GPU，也可能因為機房遲遲接不上電，只能讓設(shè)備閑置。
Core Scientific已經(jīng)具備大規(guī)模電力接入條件、可以繼續(xù)改造的礦場，AI公司因此能夠跳過最漫長的并網(wǎng)等待期。
Core Scientific與CoreWeave的合作，也讓其他礦企看到了舊礦場的新價值。
2024年，TeraWulf以約9200萬美元的交易對價，賣掉了其持有的Nautilus礦場25%股份。
Nautilus是TeraWulf與能源公司Talen Energy共同投資的項目，建在賓夕法尼亞州薩斯奎哈納核電站旁，是首個直接使用核電站電力、完全依靠核能運行的比特幣礦場，曾被視為清潔能源挖礦的樣板。
這筆交易頗具象征意義。TeraWulf賣掉這座標志性礦場的股份，把回收的資金轉(zhuǎn)投AI和高性能計算設(shè)施。
Hut 8則直接拆分了挖礦業(yè)務(wù)。2025年，Hut 8直接將大部分礦機和挖礦業(yè)務(wù)拆分出去，與美國總統(tǒng)特朗普的次子Eric Trump等投資者共同組建子公司American Bitcoin，并持有多數(shù)股權(quán)。
此后，American Bitcoin負責(zé)融資、購買礦機、挖掘和儲備比特幣。Hut 8保留電力和數(shù)據(jù)中心資源，為其提供場地和運營服務(wù)。把挖礦業(yè)務(wù)拆出去后，Hut 8母公司開始把更多資金和精力投向AI數(shù)據(jù)中心開發(fā)。
Core Scientific等公司率先邁出這一步后，越來越多礦企也開始尋找AI客戶。
好日子回來了嗎？
最先拿到AI客戶的礦企，已經(jīng)嘗到了甜頭。
2026年第一季度，TeraWulf的AI數(shù)據(jù)中心租賃收入達到2100萬美元，首次超過當季1300萬美元的比特幣挖礦收入。7月6日，190億美元的Anthropic合同公布后，TeraWulf股價盤中一度上漲約19%。
Hut 8的市場反應(yīng)同樣明顯。2026年5月，它為得克薩斯州Beacon Point園區(qū)簽下第一份為期15年、價值98億美元的租約。7月20日，同一客戶又租下第二期項目，合同價值同樣為98億美元。
消息公布后，Hut 8股價盤中一度上漲約17%，整個園區(qū)在基礎(chǔ)租期內(nèi)的合同價值也達到196億美元。
相比高度依賴幣價的挖礦收入，AI數(shù)據(jù)中心租約看起來穩(wěn)定得多?？蛻籼崆版i定電力容量，并承諾在十幾年內(nèi)支付租金。礦企則可以拿著長期合同向銀行和債券投資者融資，再用這些資金建設(shè)數(shù)據(jù)中心。
不過，不同礦企的轉(zhuǎn)型進度并不一樣。
Core Scientific、TeraWulf和Hut 8已經(jīng)簽下長期客戶，其中一部分項目開始帶來收入。
IREN則繼續(xù)兩邊下注，一邊挖比特幣，一邊購買GPU、經(jīng)營AI云服務(wù)。
CleanSpark還在繼續(xù)挖幣，同時收購適合建設(shè)AI數(shù)據(jù)中心的土地和電力資源，尋找潛在租戶。
另一批公司的轉(zhuǎn)型還停留在建設(shè)和招商階段。Bitfarms（直譯為比特農(nóng)場）已經(jīng)宣布逐步退出比特幣挖礦，甚至把公司名稱改成Keel Infrastructure，但仍在改造場地、尋找客戶。對這些公司來說，宣布轉(zhuǎn)型只是第一步，接下來還要簽下長期客戶，把改造后的礦場真正租出去。
不過，即使是已經(jīng)“轉(zhuǎn)型成功”的前礦企，也遠遠沒到高枕無憂的程度。
190億美元和98億美元都是未來15年或20年累計起來的合同價值，不是今天就能拿到手里的。TeraWulf為Anthropic建設(shè)的園區(qū)，第一批容量預(yù)計到2027年下半年才能投入使用。Hut 8第二份98億美元租約對應(yīng)的機房，首批交付時間則在2028年。
在開始大規(guī)模收租之前，礦企還得籌集數(shù)十億美元資金，建設(shè)變電站、液冷系統(tǒng)和網(wǎng)絡(luò)設(shè)施，并滿足AI客戶對交付時間、服務(wù)器密度和運行穩(wěn)定性的要求。
長期合同可以幫助它們?nèi)谫Y，卻不代表項目已經(jīng)建成，更不代表合同上的全部金額都會變成利潤。
建設(shè)延期、設(shè)備漲價和融資成本上升，都可能壓縮最終收益。如果AI公司的算力需求發(fā)生變化，或者客戶調(diào)整技術(shù)路線，尚未交付的項目還可能縮減規(guī)模，甚至重新談判。
礦企又開始提前投入巨資，這很容易讓人想起Core Scientific在2022年的破產(chǎn)。
上一輪比特幣繁榮，礦企提前購買礦機、擴建礦場，押注比特幣價格會繼續(xù)上漲。這一輪AI繁榮，它們再次投入巨資建設(shè)數(shù)據(jù)中心，押注AI公司未來十幾年都需要更多算力。
說到底，礦企還是在賭，只是賭注從比特幣價格，變成了AI公司未來十幾年的算力需求。
也許這已經(jīng)不重要了。
錢在哪兒，愛就在哪兒。