本文來(lái)自微信公眾號(hào)： 杰哥科技眼 ，作者：杰哥

7月8日，Momenta在港交所掛牌上市，發(fā)行價(jià)295.6港元/股，開(kāi)盤(pán)一度漲超6%，最終收平于發(fā)行價(jià)，市值約696億港元。

這家公司可能很多人不熟悉——它不做車(chē)、不做芯片，做的是智能駕駛軟件方案。但你可能已經(jīng)用過(guò)它的產(chǎn)品。截至目前，Momenta已與全球24家車(chē)企建立合作，國(guó)內(nèi)全部主流乘用車(chē)企都是它的客戶(hù)，全球前十大車(chē)企中有9家與其合作。搭載其系統(tǒng)的量產(chǎn)車(chē)已突破100萬(wàn)臺(tái)，累計(jì)定點(diǎn)車(chē)型超210款。

Momenta是誰(shuí)？

公司2016年由清華校友曹旭東創(chuàng)立。曹旭東曾在微軟和商湯深耕計(jì)算機(jī)視覺(jué)。創(chuàng)業(yè)之初，他沒(méi)有跟風(fēng)All in L4，而是定下了一個(gè)在今天看來(lái)非常清醒的戰(zhàn)略——“兩條腿”走路：L2量產(chǎn)輔助駕駛和L4自動(dòng)駕駛并行。

曹旭東有一個(gè)流傳頗廣的比喻：很多人一上來(lái)就想登月，覺(jué)得珠穆朗瑪峰離月亮最近，但登月靠的是造火箭，不是爬雪山。在他看來(lái)，做L2量產(chǎn)就是在造那枚火箭。

這套打法如今被概括為“數(shù)據(jù)飛輪”——用L2量產(chǎn)業(yè)務(wù)產(chǎn)生真實(shí)道路數(shù)據(jù)，反哺L4技術(shù)研發(fā)；L4的前沿突破再下放給L2方案。沒(méi)有量產(chǎn)的規(guī)模和數(shù)據(jù)，L4就是空中樓閣。

商業(yè)模式：從“賣(mài)項(xiàng)目”到“賣(mài)軟件”

Momenta的營(yíng)收分為兩塊：技術(shù)開(kāi)發(fā)服務(wù)和軟件授權(quán)許可。前者是幫車(chē)企定制開(kāi)發(fā)智駕方案，按項(xiàng)目收費(fèi)；后者是方案上車(chē)后按每輛車(chē)收取授權(quán)費(fèi)。

2023年到2025年，公司營(yíng)收從7.43億元增長(zhǎng)到24.13億元，三年翻三倍。但真正值得關(guān)注的是收入結(jié)構(gòu)的變化：許可收入從2023年的0.23億元飆升到2025年的9.68億元，三年增長(zhǎng)42倍，營(yíng)收占比從3.1%提升到40.1%。

毛利率隨之從17.5%躍升至71.6%。原因很簡(jiǎn)單：技術(shù)開(kāi)發(fā)是項(xiàng)目制，做一單收一單的錢(qián)；許可是產(chǎn)品化收入，方案上車(chē)后每賣(mài)一輛車(chē)就有錢(qián)進(jìn)來(lái)，邊際成本幾乎為零。收入結(jié)構(gòu)的變化，本質(zhì)上反映的是商業(yè)模式的升級(jí)——從按項(xiàng)目收開(kāi)發(fā)費(fèi)，變成按銷(xiāo)量收授權(quán)費(fèi)。前者是工程師的工時(shí)生意，后者是真正的產(chǎn)品化收入。

物理AI：新標(biāo)簽還是真未來(lái)？

Momenta給自己貼的標(biāo)簽不是“智駕第一股”，而是“物理AI第一股”。

為什么？因?yàn)椤爸邱{”的想象力有限。此前上市的自動(dòng)駕駛公司，小馬智行和文遠(yuǎn)知行上市后股價(jià)表現(xiàn)并不理想。當(dāng)城市NOA從技術(shù)亮點(diǎn)變成車(chē)企標(biāo)配，當(dāng)高階智駕方案商陷入價(jià)格和量產(chǎn)的內(nèi)卷，僅僅講“智駕”很難支撐更高的估值。

物理AI成了新的敘事語(yǔ)言。今年4月，Momenta發(fā)布了R7強(qiáng)化學(xué)習(xí)世界模型，曹旭東稱(chēng)這標(biāo)志著智能駕駛從“看見(jiàn)世界”跨越到“理解世界”。在這套敘事中，一個(gè)能理解物理規(guī)律的世界模型，不僅可以驅(qū)動(dòng)汽車(chē)，還可以延伸到機(jī)器人、家庭服務(wù)等更多場(chǎng)景。

但這個(gè)新標(biāo)簽引出了一個(gè)值得追問(wèn)的問(wèn)題：Momenta講物理AI，是因?yàn)樗募夹g(shù)演進(jìn)本來(lái)就要往這個(gè)方向走，還是因?yàn)椤爸邱{”這個(gè)概念在二級(jí)市場(chǎng)上已經(jīng)不夠好賣(mài)了？這個(gè)問(wèn)題的答案，取決于R7世界模型能否真正從乘用車(chē)擴(kuò)展到Robotaxi、Robovan乃至機(jī)器人。

曹旭東的計(jì)劃是：2027年啟動(dòng)機(jī)器人業(yè)務(wù)，2028年運(yùn)行1萬(wàn)臺(tái)Robotaxi。

資本為何買(mǎi)單？

Momenta的基石投資者陣容堪稱(chēng)“豪華”——14家機(jī)構(gòu)合計(jì)認(rèn)購(gòu)約30億港元，占發(fā)行規(guī)模近一半。新加坡政府投資公司和富達(dá)國(guó)際各投1億美元領(lǐng)投，梅賽德斯-奔馳和比亞迪分別出資2500萬(wàn)和1500萬(wàn)美元。有知情人士透露，基石席位的火爆程度“一票難求”，堪比當(dāng)年的寧德時(shí)代。

資本看中的不只是Momenta在中國(guó)第三方城市NOA市場(chǎng)65%的市占率。更深層的邏輯是：物理AI正在接棒數(shù)字AI成為下一波增長(zhǎng)浪潮。而自動(dòng)駕駛是目前唯一同時(shí)跑通“數(shù)據(jù)規(guī)?；迸c“商業(yè)規(guī)模化”兩大閉環(huán)的物理AI領(lǐng)域。

隱憂(yōu)猶在

高光之下，Momenta仍面臨幾個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。

盈利尚未實(shí)現(xiàn)。2023年至2025年，經(jīng)調(diào)整凈虧損從10.93億元收窄至3.03億元，但距離真正盈利還有距離。研發(fā)投入巨大——2025年研發(fā)支出18.69億元，占收入的77.5%。Momenta需要用持續(xù)的高研發(fā)投入維持技術(shù)領(lǐng)先，但資本市場(chǎng)對(duì)虧損的耐心不是無(wú)限的。

競(jìng)爭(zhēng)正在加劇。地平線CEO余凱在Momenta通過(guò)聆訊后發(fā)微博自嘲“不太會(huì)混社會(huì)，沒(méi)有吹過(guò)‘XX第一股’”。這不是閑聊天——地平線正在從芯片向智駕方案轉(zhuǎn)型，與Momenta的直接競(jìng)爭(zhēng)在所難免。華為在第三方供應(yīng)商市場(chǎng)排名第二，市占率14.5%。輕舟智航、元戎啟行也在沖刺港股。

車(chē)企自研潮是更大的威脅。當(dāng)頭部車(chē)企都在加大對(duì)智駕的自研投入，第三方供應(yīng)商的不可替代性將受到持續(xù)拷問(wèn)。

更大的懸念在于“物理AI”這個(gè)標(biāo)簽本身。如果物理AI真的成立，Momenta的想象空間就不只是智駕，而是機(jī)器人、家用服務(wù)等更廣闊的場(chǎng)景。但如果這個(gè)敘事在兩三年內(nèi)無(wú)法兌現(xiàn)為實(shí)際業(yè)務(wù)收入，資本市場(chǎng)對(duì)“故事”的耐心能維持多久，是個(gè)未知數(shù)。

寫(xiě)在最后

Momenta的故事，本質(zhì)上是AI公司從“技術(shù)領(lǐng)先”到“商業(yè)閉環(huán)”的典型樣本。它用十年時(shí)間證明了一件事：在自動(dòng)駕駛這個(gè)賽道，光有技術(shù)不夠，還得有量產(chǎn)、有數(shù)據(jù)、有客戶(hù)、有收入結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化的商業(yè)模式。

700億港元的市值，買(mǎi)的不是Momenta的今天，而是它“物理AI”的明天。R7世界模型能不能從乘用車(chē)拓展到機(jī)器人和更多場(chǎng)景，決定了這個(gè)估值是泡沫還是起點(diǎn)。

曹旭東在上市儀式上說(shuō)：“過(guò)去十年，我們讓AI學(xué)會(huì)駕駛；未來(lái)十年，我們將拓展機(jī)器人服務(wù)場(chǎng)景，開(kāi)創(chuàng)物理AI的‘GPT時(shí)刻’?！?

故事很好聽(tīng)，但接下來(lái)的路，比敲鐘難走得多。