本文來(lái)自：孤獨(dú)大腦，題圖來(lái)自：AI生成

巴菲特描述過(guò)一種近乎完美的企業(yè)：投入一億元，獲得20%的回報(bào)；再把兩千萬(wàn)元利潤(rùn)投入業(yè)務(wù)，第二年用一點(diǎn)二億元繼續(xù)賺20%。此后利潤(rùn)不斷變成本金，本金又生出更多利潤(rùn)。

但這種企業(yè)“非常、非常、非常少”。

稀缺的不是過(guò)去資本回報(bào)率很高的公司，而是能夠持續(xù)吸收新增資本，并讓新增資本繼續(xù)獲得高回報(bào)的公司。

所以，觀察企業(yè)不能只看ROE，還要問(wèn)兩個(gè)問(wèn)題：公司明天多投入一元錢，還能多賺多少？這樣的回報(bào)，又能維持多久？

前者是增量資本回報(bào)率，后者是護(hù)城河的壽命。一臺(tái)20%回報(bào)的機(jī)器，運(yùn)轉(zhuǎn)三年和運(yùn)轉(zhuǎn)三十年，是完全不同的資產(chǎn)。

從這個(gè)角度看，企業(yè)大致分為三種機(jī)器：

1、內(nèi)生復(fù)利機(jī)器。

它把利潤(rùn)持續(xù)投入原有業(yè)務(wù)，用于開(kāi)店、擴(kuò)產(chǎn)、研發(fā)和進(jìn)入新市場(chǎng)，而且每一輪新增投資仍能保持高回報(bào)。

2、配置復(fù)利機(jī)器。

喜詩(shī)糖果、吉列擁有品牌、定價(jià)權(quán)和忠誠(chéng)顧客，資本回報(bào)率極高，卻沒(méi)有足夠大的再投資空間。

這些企業(yè)更像優(yōu)質(zhì)的現(xiàn)金奶牛。問(wèn)題是：流出來(lái)的錢，下一站去哪里？

企業(yè)只有如下選擇：投入本業(yè)、收購(gòu)、分紅或回購(gòu)。所謂資本配置能力，就是比較四種選擇的邊際回報(bào)，把錢送往最有價(jià)值的地方。

回購(gòu)也受價(jià)格約束。低于內(nèi)在價(jià)值回購(gòu)，是獎(jiǎng)勵(lì)長(zhǎng)期股東；高價(jià)回購(gòu)，則是在用留下者的錢補(bǔ)貼離場(chǎng)者。配置的盡頭，仍然是價(jià)格。

伯克希爾的優(yōu)勢(shì)，正在于把許多無(wú)法獨(dú)立復(fù)利的現(xiàn)金奶牛，組合成一臺(tái)更大的“合成復(fù)利機(jī)器”。一個(gè)業(yè)務(wù)無(wú)法吸收的資本，被轉(zhuǎn)移到另一個(gè)回報(bào)率更高的地方。

不過(guò)，內(nèi)生復(fù)利依賴商業(yè)模式和護(hù)城河，配置復(fù)利卻依賴具體的人。因此，配置復(fù)利天然伴隨著接班風(fēng)險(xiǎn)。

3、偽復(fù)利機(jī)器。

芒格警告過(guò)一類企業(yè)：年年報(bào)告利潤(rùn)，股東卻始終見(jiàn)不到現(xiàn)金。利潤(rùn)被庫(kù)存、應(yīng)收賬款、設(shè)備更新和維護(hù)性資本支出吞噬。

然而，即使找到最優(yōu)秀的復(fù)利機(jī)器，投資者仍要回答價(jià)格問(wèn)題：你為它支付了多少錢？因?yàn)槠髽I(yè)的復(fù)利，不等于股東的復(fù)利。

所以，完整的復(fù)利公式至少有四個(gè)變量：增量資本回報(bào)率、再投資空間、持續(xù)時(shí)間和買入價(jià)格。

概括而言，可能有三種復(fù)利擺在你面前：

a、內(nèi)生復(fù)利，靠企業(yè)把利潤(rùn)繼續(xù)投入自己；

b、配置復(fù)利，靠資本配置者把現(xiàn)金送往更好的地方；

c、偽復(fù)利，則把利潤(rùn)不斷吞回去，卻只能原地踏步。

你覺(jué)得，按照這個(gè)模型，哪些企業(yè)稱得上“內(nèi)生復(fù)利”的完美企業(yè)？