本文來(lái)自微信公眾號(hào)： 芯流智庫(kù) ，作者：吳魏

聯(lián)想的業(yè)務(wù)作為AI領(lǐng)域的核心環(huán)節(jié)，且是少有的在中美兩國(guó)都有核心業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的科技公司，據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2025年第二季度，公司是全球最大的PC廠商，全球市占率擴(kuò)大至24.8%。在180多個(gè)國(guó)家和地區(qū)開(kāi)展業(yè)務(wù)，有超過(guò)80000名雇員，30多個(gè)生產(chǎn)基地，過(guò)去的一年，以超預(yù)期增長(zhǎng)兌現(xiàn)歷史最佳財(cái)年。

2025/26財(cái)年，聯(lián)想集團(tuán)全年?duì)I收5899億元，同比增長(zhǎng)20.3%，營(yíng)收規(guī)模逼近6000億元；調(diào)整后凈利潤(rùn)145億元，同比增長(zhǎng)42.1%，增速達(dá)營(yíng)收增速的兩倍，營(yíng)收與調(diào)整后凈利潤(rùn)均高于市場(chǎng)預(yù)期。第四財(cái)季營(yíng)收更是同比增長(zhǎng)27.1%至1495億元，創(chuàng)近20個(gè)季度（五年）最快單季增速。

公司IDG智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團(tuán)、ISG基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)集團(tuán)、SSG方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團(tuán)三大業(yè)務(wù)集團(tuán)全部錄得雙位數(shù)增長(zhǎng)。

營(yíng)收貢獻(xiàn)最大的是智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團(tuán)IDG。全年?duì)I收4185億元，同比增長(zhǎng)17%；第四財(cái)季營(yíng)收達(dá)1012億元，同比增長(zhǎng)24%。其中，公司全年P(guān)C市場(chǎng)份額達(dá)24.2%，第四財(cái)季達(dá)到24.4%，保持在消費(fèi)、商用等領(lǐng)域的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)；第四財(cái)季高端PC出貨量占比達(dá)50%，同比增長(zhǎng)29%，呈現(xiàn)出向高溢價(jià)產(chǎn)品線遷移的趨勢(shì)。

增速最快的則是基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)集團(tuán)ISG，實(shí)現(xiàn)歷史性扭虧并刷新盈利紀(jì)錄。全年?duì)I收超1360億元，同比增長(zhǎng)32%。其中，集團(tuán)AI服務(wù)器全年?duì)I收實(shí)現(xiàn)50%的高速增長(zhǎng)，年末訂單儲(chǔ)備規(guī)模超1400億元。

隨著AI應(yīng)用從技術(shù)探索走向商業(yè)化落地，行業(yè)級(jí)AI解決方案業(yè)務(wù)收入水漲船高。聯(lián)想方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團(tuán)SSG營(yíng)收首次突破100億美元，同比增長(zhǎng)19%，公司第四財(cái)季運(yùn)維服務(wù)與項(xiàng)目解決方案的收入占比已達(dá)62%。

過(guò)去一年聯(lián)想集團(tuán)的確交出了一份驚艷的業(yè)績(jī)答卷：業(yè)績(jī)“爆表”、三駕馬車同時(shí)啟動(dòng)、雙位數(shù)高速增長(zhǎng)。公司為了實(shí)現(xiàn)這份業(yè)績(jī)所付出的努力和準(zhǔn)備，值得考量。

充分備貨，應(yīng)對(duì)存儲(chǔ)超級(jí)周期

要理解這輪聯(lián)想業(yè)績(jī)的成色，必須厘清“存儲(chǔ)超級(jí)周期”，這個(gè)消費(fèi)電子行業(yè)當(dāng)前面臨的重要變量。

對(duì)整個(gè)存儲(chǔ)市場(chǎng)而言，這波超級(jí)周期并非是普通的庫(kù)存修復(fù)周期，而是AI算力基建催生的結(jié)構(gòu)性漲價(jià)。當(dāng)前，三星、SK海力士、美光三大廠商為迎合高利潤(rùn)的AI市場(chǎng)，將80%以上的先進(jìn)產(chǎn)能轉(zhuǎn)向生產(chǎn)HBM等高帶寬內(nèi)存，導(dǎo)致面向普通消費(fèi)市場(chǎng)的NAND Flash和DRAM等傳統(tǒng)存儲(chǔ)芯片供應(yīng)嚴(yán)重緊缺。結(jié)構(gòu)性供需缺口，市場(chǎng)經(jīng)歷了近年來(lái)最劇烈的價(jià)格飆升，2026年DRAM價(jià)格漲幅從此前預(yù)測(cè)的約150%大幅上調(diào)至250%-280%，NAND價(jià)格預(yù)測(cè)也從約100%上調(diào)至200%-250%。

存儲(chǔ)成本的大幅上漲，對(duì)全球智能設(shè)備行業(yè)形成了普遍性成本沖擊，整機(jī)盈利空間被持續(xù)壓縮。以筆記本電腦為例，存儲(chǔ)成本占整機(jī)BOM成本的比例預(yù)計(jì)從10%-18%擴(kuò)大至20%以上。面對(duì)全線漲價(jià)的行業(yè)壓力，各大終端廠商均開(kāi)啟調(diào)價(jià)模式。聯(lián)想憑借頭部品牌影響力、穩(wěn)固的市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)，終端定價(jià)體系，具備極強(qiáng)的終端價(jià)格傳導(dǎo)能力，可順暢將上游存儲(chǔ)漲價(jià)成本向下游消費(fèi)者傳導(dǎo)。

深圳商報(bào)在采訪中發(fā)現(xiàn)，從2025年5月起，聯(lián)想就開(kāi)啟了連續(xù)調(diào)價(jià)，公司旗下主流機(jī)型漲幅普遍在800到1000元之間，部分高端機(jī)型漲幅甚至突破千元。對(duì)比而言，惠普等電腦雖然也漲價(jià)200到300元，但漲幅相對(duì)較小，同等配置下性價(jià)比更高。

聯(lián)想CFO鄭孝明曾在接受采訪時(shí)透露，為應(yīng)對(duì)由AI需求驅(qū)動(dòng)的“前所未有”的價(jià)格飆升，公司已儲(chǔ)備了滿足2026年全年需求的內(nèi)存，目前的零部件庫(kù)存水平比平時(shí)高出約50%。聯(lián)想前瞻性的庫(kù)存?zhèn)湄洸呗?，成為?duì)沖成本壓力、穩(wěn)固盈利水平的核心抓手。

提前囤貨的策略在漲價(jià)周期中可以轉(zhuǎn)化為成本優(yōu)勢(shì)，第三財(cái)季末聯(lián)想存儲(chǔ)庫(kù)存相當(dāng)于7-8個(gè)月用量，遠(yuǎn)超行業(yè)平均的2-3個(gè)月，但也意味著大量資金沉淀在庫(kù)存中，一旦價(jià)格拐點(diǎn)出現(xiàn)，存貨減值風(fēng)險(xiǎn)將不容小覷，公司又能否守住當(dāng)前的毛利率？但目前這種經(jīng)營(yíng)策略已在財(cái)報(bào)上顯示出優(yōu)勢(shì)，芯流聽(tīng)聞業(yè)內(nèi)有家消費(fèi)電子公司因?yàn)閭湄泦?wèn)題，面臨巨大的毛利率壓力。

AI服務(wù)器業(yè)務(wù)爆發(fā)式增長(zhǎng)

財(cái)報(bào)顯示，聯(lián)想全財(cái)年AI相關(guān)營(yíng)收同比暴漲105%，AI相關(guān)收入占集團(tuán)總營(yíng)收的比重接近33%，第四財(cái)季比重進(jìn)一步提升至38%。公司董事長(zhǎng)兼CEO楊元慶在財(cái)報(bào)電話會(huì)上高調(diào)預(yù)測(cè)，AI PC占整個(gè)PC銷量的比重將在新財(cái)年突破50%。此外得益于主要客戶在云端的投資增加以及企業(yè)市場(chǎng)的擴(kuò)張，導(dǎo)致服務(wù)器需求強(qiáng)勁。在強(qiáng)大的產(chǎn)品線和領(lǐng)先的液冷技術(shù)的支持下，人工智能服務(wù)器業(yè)務(wù)的收入同比增長(zhǎng)逾一倍。AI正在以前所未有的速度，成為聯(lián)想最核心的增長(zhǎng)引擎。

在AI算力基建浪潮下，聯(lián)想持續(xù)加碼高端服務(wù)器產(chǎn)能布局，加速向高附加值A(chǔ)I基礎(chǔ)設(shè)施賽道轉(zhuǎn)型。目前，公司全年服務(wù)器制造能力已超過(guò)7萬(wàn)個(gè)機(jī)架，包含超11000個(gè)液冷機(jī)架，同時(shí)計(jì)劃在2026財(cái)年下半年交付下一代Rubin AI服務(wù)器機(jī)架，該機(jī)架聚焦AI數(shù)據(jù)中心核心算力需求，是行業(yè)新一輪競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵賽道。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)直接帶動(dòng)單機(jī)價(jià)值量大幅提升，在高端AI服務(wù)器領(lǐng)域，聯(lián)想單價(jià)25萬(wàn)美元以上的高端機(jī)型，平均售價(jià)已從去年第二財(cái)季的約57.6萬(wàn)美元，大幅攀升至上一財(cái)季的140萬(wàn)美元，清晰體現(xiàn)出公司全力向高端AI訓(xùn)練服務(wù)器轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略成效。此外，從服務(wù)器的市場(chǎng)份額來(lái)看，根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2025年中國(guó)x86服務(wù)器整機(jī)市場(chǎng)中，浪潮信息、超聚變、新華三、聯(lián)想、中興分列前五名，市場(chǎng)份額分別為31.3%、12.7%、12.5%、10.7%與8.5%。對(duì)聯(lián)想而言，公司在服務(wù)器領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)壓力也并不小。

本輪全球AI基礎(chǔ)設(shè)施紅利中，海外硬件龍頭戴爾同樣業(yè)績(jī)爆發(fā)。2027財(cái)年第一財(cái)季，戴爾實(shí)現(xiàn)營(yíng)收438億美元，同比增長(zhǎng)88%；調(diào)整后每股收益達(dá)4.86美元，同比增長(zhǎng)214%，盈利增速大幅領(lǐng)跑行業(yè)。戴爾2027財(cái)年第一財(cái)季AI系統(tǒng)相關(guān)收入暴漲757%，達(dá)161億美元；當(dāng)季AI訂單總額244億美元，季度末積壓訂單達(dá)513億美元，訂單儲(chǔ)備充足，目前已服務(wù)超5000家AI服務(wù)器客戶，行業(yè)布局優(yōu)勢(shì)顯著。

聯(lián)想與戴爾均被資本市場(chǎng)歸為傳統(tǒng)硬件周期股，但二者估值與市場(chǎng)認(rèn)知存在明顯差距：戴爾AI服務(wù)器商業(yè)化落地更早、業(yè)績(jī)兌現(xiàn)更快，長(zhǎng)期享有更高的市場(chǎng)估值溢價(jià)；而聯(lián)想依托傳統(tǒng)硬件疊加AI功能的升級(jí)模式，始終難以徹底擺脫資本市場(chǎng)“硬件組裝”的固有偏見(jiàn)。

在消費(fèi)端市場(chǎng)，聯(lián)想雖穩(wěn)居全球PC頭部梯隊(duì)，但與高端科技品牌定位存在一定認(rèn)知偏差。本輪科技浪潮里，AI PC的生產(chǎn)力再定義，或許有助于重塑品牌定位。

在CES 2026上，戴爾這一曾積極參與AI PC營(yíng)銷概念的老牌廠商，卻將AI放在了功能層，將PC重點(diǎn)重新放回到產(chǎn)品線更新、設(shè)計(jì)、可靠性與商用需求等領(lǐng)域。與戴爾一致，聯(lián)想智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團(tuán)總裁Luca Rossi在接受媒體采訪時(shí)表示，真正因AI功能明確選擇AI PC的用戶，仍以少數(shù)專業(yè)群體為主；多數(shù)消費(fèi)者的決策依據(jù)集中于設(shè)備的輕薄設(shè)計(jì)、續(xù)航能力與未來(lái)拓展性，而非AI功能本身。

這也變相意味著，消費(fèi)PC端的營(yíng)收增長(zhǎng)更多依賴于存儲(chǔ)周期導(dǎo)致的漲價(jià)，而非由于真正的AI應(yīng)用需求釋放，AI PC仍面臨著“結(jié)構(gòu)改善”還是“份額替換”的商業(yè)化爭(zhēng)議。芯流認(rèn)為，唯有真實(shí)終端需求驅(qū)動(dòng)的銷量增長(zhǎng)，才能支撐企業(yè)業(yè)績(jī)長(zhǎng)期穩(wěn)定。

聯(lián)想對(duì)新財(cái)年立下的“1000億美元”營(yíng)收目標(biāo)，既是對(duì)資本市場(chǎng)的信心宣言，也是一把懸在頭頂?shù)碾p刃劍。AI能否真正救場(chǎng)，或?qū)Q定劍刃的最終朝向。

從“組裝思維”到“全棧AI”的跨越之困

聯(lián)想的AI轉(zhuǎn)型，得益于多年的積累和并購(gòu)儲(chǔ)備。

液冷技術(shù)便是其中一個(gè)縮影。目前，公司的海神液冷散熱效率達(dá)98%，可將數(shù)據(jù)中心PUE降至1.1以內(nèi)，在全球高性能計(jì)算領(lǐng)域具有豐富的成功實(shí)踐，已連續(xù)十幾年位居全球HPC Top500份額第一，技術(shù)應(yīng)用實(shí)力行業(yè)領(lǐng)先。

在AI存儲(chǔ)賽道，聯(lián)想通過(guò)收購(gòu)全球高端企業(yè)級(jí)存儲(chǔ)解決方案提供商Infinidat，補(bǔ)齊了ISG基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)在高端企業(yè)級(jí)存儲(chǔ)領(lǐng)域的核心短板，完善算力存儲(chǔ)一體化布局。

收購(gòu)之外，公司也通過(guò)投資的方式完善其在AI芯片領(lǐng)域的布局，從寒武紀(jì)、海光信息到摩爾線程、沐曦股份，聯(lián)想創(chuàng)投是業(yè)內(nèi)唯一同時(shí)重倉(cāng)四家國(guó)產(chǎn)AI芯片頭部企業(yè)的投資機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)了對(duì)主流國(guó)產(chǎn)算力芯片的全覆蓋布局。

同時(shí)，聯(lián)想持續(xù)深化與英偉達(dá)等全球頭部芯片廠商的戰(zhàn)略合作。根據(jù)公司財(cái)報(bào)披露，GB300 NVL72機(jī)架方案已實(shí)現(xiàn)批量交付，面向AI算力場(chǎng)景的下一代Rubin架構(gòu)平臺(tái)也將于2026財(cái)年下半年正式推出，持續(xù)夯實(shí)高端AI服務(wù)器硬件能力。

然而，不論是公司與英偉達(dá)的深度綁定，還是通過(guò)投資來(lái)布局AI芯片賽道，這都與其“自有技術(shù)”之間仍存在本質(zhì)區(qū)別。聯(lián)想更多是扮演“財(cái)務(wù)投資者+供應(yīng)鏈整合者”的角色，而非核心技術(shù)擁有者。這種建立在“自有產(chǎn)能+被投技術(shù)”組合之上的AI發(fā)展模式，難以構(gòu)建起企業(yè)長(zhǎng)期不可替代的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

在地緣政治摩擦影響下，相較于華為憑借昇騰AI芯片的全棧自研形成生態(tài)閉環(huán)，聯(lián)想高度依賴外部芯片的供應(yīng)鏈體系，存在持續(xù)性的供應(yīng)鏈安全風(fēng)險(xiǎn)。

尾聲：周期紅利掩蓋了什么？

聯(lián)想本次亮眼的財(cái)報(bào)表現(xiàn)、成熟的AI戰(zhàn)略敘事，本質(zhì)是存儲(chǔ)超級(jí)周期與AI算力需求爆發(fā)雙重紅利疊加的階段性成果，并不能完全印證其已完成從傳統(tǒng)硬件組裝商向AI科技企業(yè)的根本性蛻變。

對(duì)聯(lián)想而言，短期的AI概念迭代與周期紅利難以支撐長(zhǎng)期成長(zhǎng)，真正的轉(zhuǎn)型突破，在于完成從產(chǎn)業(yè)鏈整合能力向自主技術(shù)能力的深度躍遷，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的根本性重估。放眼長(zhǎng)期，依托終端硬件與算力基建的扎實(shí)布局，公司也將持續(xù)受益于中美混合式人工智能差異化協(xié)同發(fā)展的產(chǎn)業(yè)共振浪潮，在商業(yè)化落地與普惠AI賽道打開(kāi)全新成長(zhǎng)空間。