出品 | 妙投APP

作者 | 劉國輝

編輯 | 關(guān)雪菁

頭圖 | 視覺中國

近來，在香港股市上，一家有馬云影子的金融公司，其股價(jià)了出現(xiàn)暴漲。

今年4月底只有1港元左右，到現(xiàn)在已經(jīng)超過5港元，漲幅超4倍。

妙投說的，正是港股上市公司云鋒金融。

云鋒金融股價(jià)表現(xiàn)

這家公司沒有做外賣，也沒做AI，以往為人所知的，是它以保險(xiǎn)為主業(yè)，還收購了香港一個(gè)排名50開外的小券商。這也并沒有什么稀奇。

但自7月份以來，云鋒金融頻頻在加密貨幣領(lǐng)域加碼。十一假期期間，云鋒金融宣布戰(zhàn)略入股全球加密貨幣人壽保險(xiǎn)公司Anthea，在9月份，更是相繼宣布4400萬美元購入以太幣（ETH）作為儲(chǔ)備資產(chǎn)；與螞蟻數(shù)科達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議、戰(zhàn)略投資Pharos公鏈，共同開拓RWA業(yè)務(wù)。

云鋒金融在謀劃著怎樣的未來？

十年，烏雞并未變鳳凰

內(nèi)地人對(duì)于云鋒金融可能比較陌生，大家更熟悉的是云鋒基金。馬云和好友、聚眾傳媒創(chuàng)始人虞鋒在2010年成立了私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)云鋒基金。

在馬云的商業(yè)版圖中，云鋒基金是一個(gè)非常特殊且重要的存在——它并非阿里巴巴或螞蟻集團(tuán)體系內(nèi)的一部分，而是馬云以個(gè)人身份，與好友虞鋒共同創(chuàng)立的投資平臺(tái)，除了持有阿里、螞蟻集團(tuán)的部分股份，還投資了大量的項(xiàng)目，如寧德時(shí)代、小米集團(tuán)、小鵬汽車、地平線、藥明康德等。

可以將其理解為馬云的一塊“朋友圈資本”，既為阿里系來擴(kuò)充生態(tài)圈，也為馬云、虞鋒等大佬尋找優(yōu)質(zhì)投資項(xiàng)目，尋求財(cái)富增值。

而云鋒金融可以看做是云鋒基金資產(chǎn)組合中的一項(xiàng)資產(chǎn)。2015年，由云鋒基金控股的Jade Passion Ltd以26.8億港元認(rèn)購13.4億瑞東集團(tuán)新股，拿下了瑞東集團(tuán)約56%股份。而后，瑞東集團(tuán)更名為云鋒金融。

瑞東集團(tuán)是一家香港老牌的券商，業(yè)務(wù)主要在香港本地，體量較小。

在當(dāng)時(shí)，云鋒基金對(duì)于港股比較青睞，展開了多次收購，2014年收購了中信21世紀(jì)，更名阿里健康，又收購了文化中國傳播集團(tuán)，改名為阿里影業(yè)。2015年4月瑞東集團(tuán)曾與當(dāng)時(shí)風(fēng)頭正勁的中民投商討入股未果，云鋒基金趁機(jī)而入在5月拿下了瑞東集團(tuán)。

拿下瑞東集團(tuán)，可能是出于當(dāng)時(shí)整個(gè)阿里系對(duì)于金融牌照的渴求。

2015年前后，是其密集布局金融牌照的重要階段。

先是在2013年底，螞蟻集團(tuán)與騰訊、平安等聯(lián)合設(shè)立了眾安保險(xiǎn)；2015年2月，螞蟻完成了對(duì)天弘基金的收購，獲得公募基金牌照；4月，收購數(shù)米基金，獲得基金銷售牌照，2016年7月，收購國泰產(chǎn)險(xiǎn)獲得保險(xiǎn)牌照。

對(duì)于券商牌照，阿里系一直非常期盼，志在必得。

2015年初曾傳出螞蟻金服收購長江證券，但被螞蟻金服否認(rèn)。收購瑞東集團(tuán)后，瑞東集團(tuán)計(jì)劃聯(lián)合巨人投資和江蘇魚躍科技，在上海成立云鋒證券，并上報(bào)至證監(jiān)會(huì)，但此后杳無音信。2015年11月初，螞蟻在官方微博上表示正在收購德邦證券，并與德邦證券已達(dá)成資本層面合作，正在等待監(jiān)管部門批準(zhǔn)。

但無論是設(shè)立云鋒證券還是收購德邦證券，監(jiān)管并未放行，在很長時(shí)間里不置可否，最終這兩個(gè)計(jì)劃都不了了之。2018年和2019年，阿里巴巴相繼入股了頭部券商華泰證券和中金公司，不過都是小股東，持股比例都是個(gè)位數(shù)。

因此2015年收購瑞東集團(tuán)，推測(cè)，是阿里系當(dāng)時(shí)想在證券領(lǐng)域做一些大事出來的。但這個(gè)封閉的行業(yè)將其拒之門外。瑞東集團(tuán)只有在香港的業(yè)務(wù)，自然起不了多大的水花。

在香港，云鋒證券與行業(yè)前列的公司差距很大。按照捷利金融云數(shù)據(jù)發(fā)布的今年9月的香港券商綜合成交交易額數(shù)據(jù)，云鋒證券成交額為33億元，居香港券商第77位，份額不到0.05%。行業(yè)前三分別為荷蘭銀行、摩根大通和富途證券，交易額分別達(dá)到5832億、3168億、2934億元。

或許是云鋒證券實(shí)力一般的原因，螞蟻財(cái)富在推進(jìn)香港財(cái)富管理業(yè)務(wù)以及穩(wěn)定幣與RWA時(shí)，今年4月選擇了28億港元收購耀才證券，并沒有用云鋒證券的牌照。耀才證券今年9月的交易額達(dá)到621億元，排名第16位，遠(yuǎn)高于云鋒證券。

在云鋒金融2024年年報(bào)中，99%的內(nèi)容都是圍繞主業(yè)萬通保險(xiǎn)展開，就證券業(yè)務(wù)，萬通保險(xiǎn)表示，證券業(yè)務(wù)持續(xù)面臨市場(chǎng)情況方面的下行及加息壓力。證券業(yè)務(wù)將透過資產(chǎn)剝離和重組等措施進(jìn)行壓縮，配合集團(tuán)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的策略，進(jìn)一步提升財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

證券業(yè)務(wù)沒能施展抱負(fù)，云鋒更大的動(dòng)作是巨資收購進(jìn)入保險(xiǎn)業(yè)。

2017年8月，云鋒金融以131億港元估值向美國萬通國際收購美國萬通保險(xiǎn)亞洲有限公司60%的股權(quán)，拓展保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，成為云鋒金融主要的收入來源。

收購交易完成之后，2019年馬云和虞鋒親自出席了萬通保險(xiǎn)的新品發(fā)布會(huì)，并買下兩份大額儲(chǔ)蓄保單。馬云表示，香港全民皆保時(shí)代已經(jīng)來臨，香港政府透過扣稅方案鼓勵(lì)市民做退休儲(chǔ)蓄，紓緩公共醫(yī)療系統(tǒng)壓力，以應(yīng)對(duì)長壽帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這些政策支持有助于保險(xiǎn)行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。

擔(dān)任萬通保險(xiǎn)董事長的虞鋒則表示：收購萬通不是單純的買賣關(guān)系，而是要立足于香港，面向大灣區(qū)及大中華區(qū)?；ヂ?lián)網(wǎng)、科技及數(shù)據(jù)運(yùn)用能力是云鋒的基因，我們了解內(nèi)地客戶的需求，希望未來可以為萬通增強(qiáng)科技力量，利用大數(shù)據(jù)、人工智能等科技手段改善客戶體驗(yàn)。

布局香港保險(xiǎn)，是大佬們資產(chǎn)結(jié)構(gòu)多元化的嘗試，也是對(duì)在內(nèi)地金融業(yè)務(wù)的延伸。

螞蟻集團(tuán)核心在支付和借貸、財(cái)富管理，券商牌照“愛而不得”。香港保險(xiǎn)多年來是內(nèi)地游客訪港的重要行程之一，除了同等保額下保費(fèi)相對(duì)便宜的優(yōu)勢(shì)，香港作為國際金融中心，香港保險(xiǎn)公司可進(jìn)行全球資產(chǎn)配置，儲(chǔ)蓄分紅型保險(xiǎn)的長期預(yù)期收益率相對(duì)較高（例如6%-7%），具有財(cái)富傳承的效應(yīng)，因此受到一定的追捧。時(shí)至今日港險(xiǎn)牌照依然有一定價(jià)值，比如最近，廣州國資公司越秀集團(tuán)完成對(duì)香港人壽全部股份的收購，京東也通過旗下公司獲得了香港保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)牌照。

歷史數(shù)據(jù)來看，港險(xiǎn)新單保費(fèi)除了疫情嚴(yán)重的2020和2022年，其他年份大都有增長，2024年更是大增了22%。

發(fā)展環(huán)境不錯(cuò)，再加上馬云站臺(tái)，萬通保險(xiǎn)應(yīng)該有所突破。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)預(yù)期云鋒金融會(huì)成為保險(xiǎn)市場(chǎng)的鯰魚。

不過云鋒金融保險(xiǎn)收入在香港保險(xiǎn)市場(chǎng)并不能排到前列。

按照2024年個(gè)人新單總保費(fèi)收入來看，萬通保險(xiǎn)規(guī)模為28億港元，居香港保險(xiǎn)業(yè)第14位，遠(yuǎn)低于頭部的匯豐人壽、友邦、宏利、保誠等公司。在云鋒金融收購之前，萬通保險(xiǎn)排名是第16位，變化并不大。2025年上半年，云鋒金融保險(xiǎn)收入達(dá)到15.32億港元，較去年同期增長了11.21%；股東應(yīng)占溢利為4.86億港元，同比增加142.04%。增長還不錯(cuò)，但是建立在體量較小的基礎(chǔ)上。

香港保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)市場(chǎng)份額統(tǒng)計(jì)

如今的保費(fèi)更是與收購前相去甚遠(yuǎn)。數(shù)據(jù)顯示2016年萬通亞洲保費(fèi)收入約68.75億港元。這些年來港險(xiǎn)市場(chǎng)的特色是贏家通吃，頭部公司份額集中化，香港前10大保險(xiǎn)公司市場(chǎng)份額達(dá)到80%以上，留給頸部公司的份額很少。

高管層面也多次調(diào)整。

2015年，前道富環(huán)球投資亞洲區(qū)總經(jīng)理李婷加入云鋒金融擔(dān)任CEO，年薪達(dá)1.08億港元的李婷一度是風(fēng)云人物，不過業(yè)務(wù)并未有大的起色，在2020年辭任。

此后原太平人壽總經(jīng)理張可加入云鋒金融擔(dān)任總裁，這位保險(xiǎn)業(yè)資深人士任職不到2年后因?yàn)樵谘肫筇狡陂g的違法違紀(jì)問題被查，2022年9月辭職。

這之后出身于虞鋒旗下聚眾傳媒的黃鑫擔(dān)任總裁，一度卸任后又在2024年9月開始擔(dān)任總裁，并執(zhí)行了此后向虛擬幣領(lǐng)域的布局。

受到綜合競爭力不夠強(qiáng)的因素影響，云鋒金融盈利水平一般，2022-2024年盈利分別為-6.43億、3.97億、4.71億元。

究其原因，從萬通保險(xiǎn)到云峰證券，本身在香港競爭力不突出，面對(duì)香港保險(xiǎn)和券商格局缺乏破局能力。

更重要的是，阿里系在2020年后經(jīng)歷了低谷，云鋒金融與阿里、螞蟻并未有業(yè)務(wù)上的協(xié)同，也沒能帶來質(zhì)變。

轉(zhuǎn)型虛擬資產(chǎn)

2024年以后，馬云對(duì)于阿里業(yè)務(wù)的參與感愈加顯著，對(duì)于事關(guān)未來的重要業(yè)務(wù)進(jìn)行著重新布局。阿里加碼AI、云計(jì)算與即時(shí)零售，螞蟻則在香港布局穩(wěn)定幣。

而已經(jīng)連續(xù)幾年靜默無聲的云鋒金融，也重新在馬云的體系中活躍起來。7月開始，云鋒金融找到了新方向，在web3和虛擬幣領(lǐng)域密集發(fā)力。

7月15日，云鋒金融總裁黃鑫宣布，將戰(zhàn)略布局Web 3.0、現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）、數(shù)字貨幣、ESG 零碳資產(chǎn)領(lǐng)域及人工智能（AI）等前沿領(lǐng)域，以及探索上述前沿領(lǐng)域與本集團(tuán)保險(xiǎn)公司的各項(xiàng)應(yīng)用場(chǎng)景相連的創(chuàng)新。

 

此后云鋒證券向香港證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)升級(jí)1、4、9號(hào)牌照，并在9月初獲準(zhǔn)，可為零售及專業(yè)投資者提供虛擬資產(chǎn)交易服務(wù)，直接交易數(shù)字資產(chǎn)(如比特幣、以太幣等)。

 

8月底，又宣布聯(lián)合澳門國際碳排放權(quán)交易所完成碳信用資產(chǎn)交易數(shù)據(jù)全面上鏈；

 

9月動(dòng)作更加頻繁，與螞蟻集團(tuán)旗下探索區(qū)塊鏈與RWA業(yè)務(wù)的螞蟻數(shù)科達(dá)成戰(zhàn)略合作，投資了前螞蟻數(shù)科技術(shù)人員創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目Pharos 公鏈，Pharos是一家專注于構(gòu)建RWA應(yīng)用場(chǎng)景的公鏈，為RWA業(yè)務(wù)鋪路。

在此基礎(chǔ)上，云鋒金融先從自身場(chǎng)景做起，探索RWA業(yè)務(wù)，于9月份將旗下資管公司管理的FOF基金進(jìn)行了RWA代幣化，成為云鋒金融獨(dú)立完成的首個(gè)RWA項(xiàng)目，不過并未公布規(guī)模?？紤]到云鋒金融資管規(guī)模很小，因此這個(gè)RWA項(xiàng)目更多是試水性質(zhì)。

 

同時(shí)也在押注以太坊生態(tài)，為此斥資4400萬美金購入了以太幣，作為戰(zhàn)略資產(chǎn)儲(chǔ)備，并表示探索將包括比特幣（BTC）、索拉納（SOL）等多元化的主流數(shù)字資產(chǎn)納入公司戰(zhàn)略儲(chǔ)備資產(chǎn)。10月初宣布投資加密貨幣人壽保險(xiǎn)公司Anthea ，這是一個(gè)運(yùn)行在以太坊上的金融項(xiàng)目，提供以以太幣計(jì)價(jià)的儲(chǔ)蓄型壽險(xiǎn)產(chǎn)品。

為了加速布局虛擬資產(chǎn)，云鋒金融也在強(qiáng)化資金與人才儲(chǔ)備。資金方面，9月份配股融資了11.7億港元。

人才方面，區(qū)塊鏈領(lǐng)域資深大佬、萬向區(qū)塊鏈董事長肖風(fēng)自2019年就擔(dān)任云鋒金融獨(dú)立董事，此次布局以太坊生態(tài)，其中可能就來自于肖風(fēng)的建議，因?yàn)槿f向區(qū)塊鏈?zhǔn)且蕴坏脑缙谕顿Y者。

9月5日，云鋒金融又引入外腦，宣布委任復(fù)星集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人梁信軍為獨(dú)立非執(zhí)行董事。2017年梁信軍辭任復(fù)星集團(tuán)CEO職務(wù)，并在此后幾年里移民新加坡，設(shè)立了家族辦公室并做區(qū)塊鏈、AI領(lǐng)域的投資。

梁多次在公開場(chǎng)合表達(dá)了對(duì)區(qū)塊鏈與虛擬資產(chǎn)的看好，2020年他在阿里巴巴羅漢堂研究院做的《區(qū)塊鏈-孕育未來財(cái)富》演講中表示，傳統(tǒng)的銀行、投資銀行、資產(chǎn)管理交易所，都必須要順應(yīng)潮流進(jìn)化，去使用數(shù)字穩(wěn)定幣，讓越來越多的金融資產(chǎn)Token化。

此后，云鋒又任命前螞蟻區(qū)塊鏈負(fù)責(zé)人、螞蟻數(shù)字科技事業(yè)群原總裁蔣國飛為 Web3 發(fā)展委員會(huì)主席。

這一波虛擬資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，可謂疾風(fēng)暴雨，其本身所面臨的業(yè)務(wù)困局可能是個(gè)推動(dòng)因素。

而虛擬資產(chǎn)領(lǐng)域隨著穩(wěn)定幣、比特幣、RWA等資產(chǎn)愈加受到全球更大范圍的認(rèn)可，重要性正在逐漸提升，向虛擬資產(chǎn)領(lǐng)域轉(zhuǎn)型，既是可行的業(yè)務(wù)方向，也為大佬們?cè)诶襄X之外，布局新錢。

最大的推動(dòng)力莫過于監(jiān)管環(huán)境趨于明朗。

2024年前后，多個(gè)市場(chǎng)通過立法確立了其合法性，并將虛擬資產(chǎn)日益深入地納入傳統(tǒng)金融監(jiān)管體系。例如美國推動(dòng)建立國家戰(zhàn)略加密資產(chǎn)儲(chǔ)備，并將更多加密資產(chǎn)納入監(jiān)管視野。歐盟通過了《加密資產(chǎn)市場(chǎng)法規(guī)》。

云鋒金融所在的中國香港在虛擬資產(chǎn)政策上的進(jìn)展相當(dāng)迅速，2025年5月通過并于8月1日正式生效的《穩(wěn)定幣條例》，為法幣穩(wěn)定幣發(fā)行人設(shè)立了發(fā)牌制度；2025年6月發(fā)布的《香港數(shù)字資產(chǎn)發(fā)展政策宣言2.0》系統(tǒng)性地規(guī)劃了未來發(fā)展方向，目標(biāo)是將香港建設(shè)成為全球領(lǐng)先的數(shù)字資產(chǎn)中心和Web3創(chuàng)新樞紐。

這些舉措為傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)合規(guī)地進(jìn)入市場(chǎng)提供了清晰路徑，降低了政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

云鋒金融自7月以來，在虛擬資產(chǎn)和Web3領(lǐng)域的一系列加速布局，打造了三個(gè)業(yè)務(wù)方向：

一是以云鋒證券獲得的虛擬資產(chǎn)交易牌照，為投資者提供交易服務(wù)，本質(zhì)還是賺傭金的邏輯；

 

二是RWA業(yè)務(wù)，云鋒金融投資了承載RWA代幣的公鏈Pharos，自身也在做FOF基金等資產(chǎn)的代幣化，又與螞蟻數(shù)科合作基于Pharos公鏈平臺(tái)共同開發(fā)RWA代幣化及Web3應(yīng)用。作為代銷平臺(tái)也可以代銷代幣，是從平臺(tái)到應(yīng)用、渠道的全方位布局，形成了與螞蟻集團(tuán)的業(yè)務(wù)協(xié)同，可以共同推進(jìn)RWA業(yè)務(wù)，讓更多資產(chǎn)上鏈，并提供流通的渠道；

 

三是布局以太坊生態(tài)，也通過對(duì)密貨幣壽險(xiǎn)公司Anthea的投資，在主業(yè)之外，探索新的保險(xiǎn)形式。

在當(dāng)下，傳統(tǒng)金融領(lǐng)域已經(jīng)難以有新的作為，虛擬資產(chǎn)無疑是值得探索的新方向。

云鋒金融承擔(dān)起在虛擬資產(chǎn)領(lǐng)域探路的重任。

股價(jià)大漲更多源自“股幣聯(lián)動(dòng)”

云鋒金融對(duì)于加密貨幣交易、RWA、以太坊生態(tài)的布局，帶來了股價(jià)的大幅上漲。不過這些布局是對(duì)未來數(shù)字貨幣大趨勢(shì)的布局，很難對(duì)現(xiàn)有業(yè)務(wù)狀況和業(yè)績產(chǎn)生影響，未來主要收入和利潤還是會(huì)來自于萬通保險(xiǎn)。

股價(jià)的上漲更多體現(xiàn)在“股幣聯(lián)動(dòng)”，即通過持幣將上市公司的股權(quán)價(jià)值與數(shù)字貨幣的價(jià)值進(jìn)行綁定，從而創(chuàng)造出新的增長敘事和投資機(jī)會(huì)。這在多家香港上市公司中已經(jīng)有所體現(xiàn)。

例如游戲公司博雅互動(dòng)主業(yè)并不出色，但通過持續(xù)購入比特幣實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，截至2025年9月18日共持有4091枚比特幣，總成本約2.79億美元，旨在深化Web3業(yè)務(wù)布局。該策略推動(dòng)股價(jià)兩年內(nèi)上漲14倍。

“股幣聯(lián)動(dòng)”創(chuàng)造了一個(gè)“金融飛輪”效應(yīng)：公司購入加密貨幣 → 市場(chǎng)給予其股票估值溢價(jià) → 公司利用溢價(jià)融資 → 購入更多加密貨幣，從而強(qiáng)化敘事并推動(dòng)股價(jià)進(jìn)一步上漲。

在國外，MicroStrategy堪稱“股幣聯(lián)動(dòng)”的鼻祖，這家BI領(lǐng)域的軟件公司，通過一系列精妙的資本運(yùn)作，將公司股價(jià)與比特幣價(jià)值深度綁定，形成了一個(gè)自我強(qiáng)化的增長循環(huán)，目前市值超過800億美元。

具體來說，MicroStrategy利用低成本融資購入比特幣，增加資產(chǎn)儲(chǔ)備。比特幣持倉價(jià)值增長和積極敘事吸引投資者，推高公司股價(jià)。在高股價(jià)基礎(chǔ)上，公司能夠以更優(yōu)惠的條件（如極低利率）再次發(fā)行債券或增發(fā)股票，籌集更多資金，將新募集的資金再次用于購買比特幣，強(qiáng)化“比特幣銀行”的敘事，進(jìn)而繼續(xù)推高股價(jià)，開啟新一輪循環(huán)。

數(shù)據(jù)顯示，截至2025年9月14日，MicroStrategy持有638,985枚比特幣，總投入約472.3億美元，占比特幣總供應(yīng)量的3.04%。其持倉量遠(yuǎn)超其他企業(yè)。例如全球最大資管機(jī)構(gòu)貝萊德也只是持有37萬枚比特幣。這個(gè)飛輪效應(yīng)使得 MicroStrategy 的股價(jià)漲幅在多數(shù)時(shí)間內(nèi)都遠(yuǎn)超比特幣本身的漲幅，公司股價(jià)自首次購入BTC后上漲43倍。

云鋒金融目前也是如此，布局加密貨幣帶來的直接營收可能是有限的，更多是賺取虛擬資產(chǎn)的增值，以及公司市值的上漲。股價(jià)上漲后，云鋒金融在9月就進(jìn)行了配股融資11億港元，為進(jìn)一步布局蓄力。

對(duì)于投資者而言，盡管有海外的先例，但其中的風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。公司股價(jià)上漲完全依賴其持幣價(jià)值的敘事，自身可能缺乏穩(wěn)定的盈利能力支撐。

三條線布局虛擬資產(chǎn)，如何影響業(yè)績？

為什么這些布局短期內(nèi)還很難為云鋒金融改善業(yè)績做出貢獻(xiàn)呢？

可以分業(yè)務(wù)線來看。

虛擬資產(chǎn)交易平臺(tái)

虛擬資產(chǎn)交易已經(jīng)是比較成熟的商業(yè)模式，有交易量就能掙錢，不過難就難在交易量上。

云鋒證券沒能在股票、基金、衍生品等傳統(tǒng)金融產(chǎn)品交易上取得高份額，在加密貨幣上取得高額交易規(guī)模，似乎也是一種奢望。

香港的加密貨幣交易市場(chǎng)目前存在兩大狀態(tài)，對(duì)于云鋒金融來說不利。

首先是券商的加密資產(chǎn)交易額不大，帶來的營收尚不高。香港證監(jiān)會(huì)2025年6月底發(fā)布的《證券業(yè)財(cái)務(wù)回顧》披露，2025年上半年所申報(bào)的來自加密資產(chǎn)交易的傭金收入總額為1.279 億港元，比2024 年下半年僅增加50萬元。而來自證券交易、期貨和期權(quán)交易、杠桿式外匯交易及虛擬資產(chǎn)交易的凈傭金收入以及利息收入總額則由2024年下半年的340億港元增加4%至354億港元。也就是說，大頭還是傳統(tǒng)金融資產(chǎn)交易，券商的加密資產(chǎn)交易量不大。

 

其次，香港的加密貨幣交易市場(chǎng)已經(jīng)形成了一個(gè)由持牌交易平臺(tái)、傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)構(gòu)建的競爭結(jié)構(gòu)，競爭比較激烈，云鋒金融競爭力相對(duì)有限。

香港的持牌虛擬資產(chǎn)交易平臺(tái)達(dá)到11家。獲升級(jí)牌照的傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)包括銀行、證券公司。

證券公司通過升級(jí)現(xiàn)有牌照（如“1號(hào)牌”），以綜合賬戶安排與持牌VATP合作，使客戶能在其熟悉的證券賬戶內(nèi)交易虛擬資產(chǎn)。這其中包括國泰君安國際、富途證券（PantherTrade）、老虎證券（YAX）、勝利證券等超過40家機(jī)構(gòu)。

銀行方面，截至2025年7月中，22家銀行獲準(zhǔn)銷售數(shù)字資產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)品，13家銀行獲準(zhǔn)銷售代幣化證券，另有五家銀行獲準(zhǔn)提供數(shù)字資產(chǎn)保管服務(wù)。

而競爭力更強(qiáng)的是幣安、Coinbase、OKEx等跨境交易平臺(tái)，交易量巨大。

這樣的格局下，云鋒金融想在格局上突破，難度不小。內(nèi)地對(duì)于居民參與加密資產(chǎn)交易有嚴(yán)格限制，如果只靠香港客戶，交易量很難有大的體量。

RWA業(yè)務(wù)

RWA方面，從傳統(tǒng)資產(chǎn)的規(guī)模級(jí)別來看，RWA商業(yè)化前景廣闊，但現(xiàn)在離掙錢還很遠(yuǎn)。

RWA核心在于通過提升資產(chǎn)流動(dòng)性來解鎖新的價(jià)值空間，商業(yè)化應(yīng)用正從概念驗(yàn)證走向初步實(shí)踐，在幾個(gè)關(guān)鍵賽道呈現(xiàn)出商業(yè)化邏輯。

首先是金融資產(chǎn)與信貸領(lǐng)域。云鋒金融將FOF基金代幣化也是這領(lǐng)域的嘗試。國外目前較成熟，主要將美國國債、企業(yè)債券等生息資產(chǎn)代幣化。

其次是實(shí)體資產(chǎn)與新能源設(shè)施。目前涉及光伏電站、充電樁、換電柜等實(shí)體基礎(chǔ)設(shè)施。其商業(yè)化核心是將穩(wěn)定的設(shè)備收益權(quán)代幣化，吸引全球資金，同時(shí)降低融資成本。

此外業(yè)界在新興產(chǎn)業(yè)與數(shù)據(jù)資產(chǎn)上也有嘗試。在低空經(jīng)濟(jì)（無人機(jī)）、智能網(wǎng)聯(lián)汽車、家居行業(yè)，RWA被用于盤活設(shè)備、數(shù)據(jù)、空域等新型資產(chǎn)。例如，產(chǎn)通鏈與航空公司合作將無人機(jī)及其運(yùn)營收益權(quán)代幣化，讓參與者共享產(chǎn)業(yè)增長紅利；廣聯(lián)科技則計(jì)劃將智能汽車產(chǎn)生的數(shù)據(jù)資產(chǎn)化，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)國際化交易。

RWA還在早期，盈利模式還在形成中。

理論上來講，作為平臺(tái)，可以對(duì)資產(chǎn)發(fā)行、交易、托管等環(huán)節(jié)收取費(fèi)用。券商在RWA項(xiàng)目中可收取承銷、托管、交易傭金，技術(shù)公司作為服務(wù)商，為資產(chǎn)方提供上鏈服務(wù)，幫助傳統(tǒng)資產(chǎn)進(jìn)行代幣化改造并融資，可以收取服務(wù)費(fèi)。協(xié)鑫能科光伏RWA項(xiàng)目的中介服務(wù)費(fèi)率為0.8%-1.2%。資產(chǎn)方通過RWA融資置換傳統(tǒng)高息負(fù)債，節(jié)省財(cái)務(wù)費(fèi)用，或者提前收回建設(shè)成本。

不過香港RWA的商業(yè)化進(jìn)展，直接受制于政策、市場(chǎng)流動(dòng)性、市場(chǎng)規(guī)范化程度以及資產(chǎn)方對(duì)RWA的接受度。

目前香港針對(duì)RWA持開放政策，6月出臺(tái)的《數(shù)字資產(chǎn)發(fā)展政策宣言2.0》將代幣化（尤其是RWA）列為數(shù)字資產(chǎn)發(fā)展的核心方向，“Ensemble監(jiān)管沙盒”為代幣化資產(chǎn)提供了測(cè)試環(huán)境。不過目前二級(jí)市場(chǎng)交易深度不足，投資者面臨“買得進(jìn)、出不來”的風(fēng)險(xiǎn)；發(fā)展早期又難免像當(dāng)年的ICO一樣出現(xiàn)項(xiàng)目的魚龍混雜，投資難度大。估值與定價(jià)上也不成熟，特別是非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)（如藝術(shù)品、知識(shí)產(chǎn)權(quán)）缺乏統(tǒng)一、公允的估值標(biāo)準(zhǔn)。

另外現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)雖然規(guī)模巨大，但真正適合代幣化的，是需要有一定升值潛力的，或者有穩(wěn)定收益的，這就排除了相當(dāng)大一部分的線下資產(chǎn)。而真正有升值潛力或者穩(wěn)定收益的資產(chǎn)，資產(chǎn)方愿意拿出來代幣化，又需要有快速回籠資金等需求，因此即使未來政策、技術(shù)、流動(dòng)性等方面都成熟了，現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)多大程度上有代幣化需要，也是個(gè)未知數(shù)。

以太坊生態(tài)

云鋒金融重金布局的另一條線的以太坊生態(tài)。

除了買以太幣，云鋒金融也在投資一些以太坊上的項(xiàng)目。同時(shí)以太坊也是RWA的核心陣地。以太坊的投資屬性較比特幣差很多，目前比特幣市值達(dá)到2.2萬億美元左右，而以太幣市值為4800億美元左右。

不過，以太坊勝在有一個(gè)比較強(qiáng)大的應(yīng)用生態(tài)。去中心化金融（DeFi）、非同質(zhì)化代幣（NFT）、去中心化自治組織（DAO）這些區(qū)塊鏈領(lǐng)域主流的應(yīng)用概念都是源自以太坊生態(tài)。此前影響以太坊生態(tài)的交易擁擠問題，也在通過技術(shù)升級(jí)來緩解。

當(dāng)前，以太坊生態(tài)的活躍度重心已逐漸向Layer2網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)移，形成了一個(gè)以以太坊主網(wǎng)（Layer1）為安全和結(jié)算基礎(chǔ)、多個(gè)Layer2網(wǎng)絡(luò)為高性能執(zhí)行層的“模塊化”生態(tài)。

不過在DeFi和NFT之后，以太坊社區(qū)一直在尋找能吸引下一波大規(guī)模用戶的應(yīng)用。目前，像去中心化社交、鏈上游戲、DAO（去中心化自治組織）等方向雖然被寄予厚望，但尚未出現(xiàn)現(xiàn)象級(jí)的成功產(chǎn)品。一些一度火爆的Web3社交應(yīng)用，用戶留存率普遍不高。

因此，以太坊仍在等待下一個(gè)能真正“破圈”的殺手級(jí)應(yīng)用。而DeFi和NFT更多也是在幣圈鏈圈流行，除了穩(wěn)定幣之外，還未產(chǎn)生出圈效應(yīng)。NFT經(jīng)過前兩年的火爆一時(shí)后，現(xiàn)在也已經(jīng)歸于沉寂。

再以云鋒金融領(lǐng)投的加密貨幣人壽保險(xiǎn)公司Anthea為例，其正在計(jì)劃推出全球首款以ETH 計(jì)價(jià)的人壽保險(xiǎn)產(chǎn)品，但即使推出，也是在幣圈鏈圈有限的范圍內(nèi)展業(yè)，核保理賠怎么做，是否順暢，都需要很長的探索，其對(duì)于傳統(tǒng)金融模式形成沖擊，現(xiàn)在還是沒法想象的事。

因此在以太坊生態(tài)的布局，更多是著眼未來的卡位，對(duì)當(dāng)下的業(yè)績難有幫助。