妙投注：剛剛過(guò)去的Q3對(duì)于大多數(shù)A股投資者來(lái)說(shuō)想必都十分難挨，我們似乎又來(lái)到了一個(gè)十字路口，在3000點(diǎn)這潛伏徘徊。行情并不明朗，只有從宏觀(guān)把握才能獲取更大的確定性。本文是妙投Q4策略會(huì)神秘嘉賓分享的文字精編， 有部分刪減，希望能夠幫助諸位厘清思路，如果想回顧完整內(nèi)容，還請(qǐng)移步直播回放。

A股市場(chǎng)從去年11月開(kāi)始反彈，持續(xù)到今年4、5月份，指數(shù)從5月開(kāi)始下調(diào)，一直持續(xù)到現(xiàn)在。整體來(lái)看，今年股市的走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)走勢(shì)高度一致。

消費(fèi)

旅游出行人流量同比增長(zhǎng)，但人均消費(fèi)與2019年相比有較大下降。表現(xiàn)在股市上是，今年免稅龍頭股票跌幅最大，因?yàn)橹邦A(yù)期復(fù)蘇將會(huì)很好，但實(shí)際情況顯示海南旅游和消費(fèi)數(shù)據(jù)不佳、單店消費(fèi)下降。

另一個(gè)例子是某電商平臺(tái)預(yù)計(jì)從三季度開(kāi)始負(fù)增長(zhǎng)，這表明整體人均消費(fèi)疲軟，購(gòu)買(mǎi)力尚未恢復(fù)，導(dǎo)致相關(guān)板塊調(diào)整較大。

從消費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)看，上半年一度出現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，這是在去年的較低基數(shù)上實(shí)現(xiàn)的。而后消費(fèi)迅速下降，說(shuō)明上半年的高增長(zhǎng)只是基數(shù)效應(yīng)。如果我們看這兩年的復(fù)合增速，社零同比增長(zhǎng)只有2%~3%，意味著消費(fèi)仍處于非常低迷的狀態(tài)。

消費(fèi)者信心指數(shù)也是如此，曾出現(xiàn)一時(shí)提升，然后迅速回落，這源于人們對(duì)收入和就業(yè)的預(yù)期發(fā)生變化。居民收入與疫情前相比下降、青年失業(yè)率數(shù)據(jù)不再公布、周?chē)?fù)面輿情的傳播……這些因素使人們難以找到信心來(lái)源。

從人民幣存款來(lái)看，過(guò)去一年的新增存款比去年同期增長(zhǎng)了一倍，最高單月達(dá)到1.6萬(wàn)億。這表明人們正在瘋狂儲(chǔ)蓄，為了預(yù)防未來(lái)的不確定性。新增存款量持續(xù)增加，說(shuō)明人們的態(tài)度傾向保守。另一方面也說(shuō)明中國(guó)經(jīng)濟(jì)有巨大潛力。有人認(rèn)為不消費(fèi)是因?yàn)闆](méi)錢(qián)，但從數(shù)據(jù)來(lái)看，人們把錢(qián)都存起來(lái)了，流動(dòng)性不足。

從家庭的資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，修復(fù)需要時(shí)間。過(guò)去幾年消費(fèi)持續(xù)下降，形成了巨大的缺口。因此，在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，只有消費(fèi)快速?gòu)?fù)蘇，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)才能恢復(fù)到疫情前的增長(zhǎng)水平。所以，我們需要時(shí)間和采取有力措施。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

短期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際改善，消費(fèi)、固定資產(chǎn)投資、進(jìn)出口、工業(yè)增加值、PMI等數(shù)據(jù)都呈現(xiàn)改善的趨勢(shì)。

從信貸社融來(lái)看，最近貸款余額出現(xiàn)一定下降。由于信貸是一個(gè)領(lǐng)先指標(biāo)，可能意味著近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的反彈缺乏持續(xù)性。主要原因是房地產(chǎn)領(lǐng)域的影響，例如商品房銷(xiāo)售的下降會(huì)影響M1貨幣供應(yīng)的增速。從這個(gè)角度來(lái)看，如果信貸數(shù)據(jù)和房地產(chǎn)數(shù)據(jù)不好，那么當(dāng)前復(fù)蘇的持續(xù)性也值得懷疑。

無(wú)論如何，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了復(fù)蘇，從8月開(kāi)始持續(xù)回升。上游行業(yè)的工業(yè)增加值表現(xiàn)良好，這與最近PPI持續(xù)回升有關(guān)。我們的預(yù)期是，之前去庫(kù)存太多，現(xiàn)在開(kāi)始進(jìn)入庫(kù)存周期。從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，出現(xiàn)了明顯的好轉(zhuǎn)跡象。另一方面，這也與近期社融專(zhuān)項(xiàng)債加速發(fā)行、基建回暖有關(guān)，基建回升和補(bǔ)庫(kù)存周期共同推動(dòng)近期經(jīng)濟(jì)改善的小周期。

出口增速近期有所反彈，我們認(rèn)為這主要由于較低的基數(shù)效應(yīng)所致。此外，圣誕節(jié)需求也對(duì)出口增長(zhǎng)起到了推動(dòng)作用。美國(guó)的圣誕節(jié)消費(fèi)旺季，中國(guó)通常會(huì)提前半年采購(gòu)，因此在八九月份，出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較為強(qiáng)勁。

房地產(chǎn)

房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)降溫的態(tài)勢(shì)，新開(kāi)工面積同比下降幅度在20%~30%之間，銷(xiāo)售面積在去年封控的基礎(chǔ)上也有所下降，這說(shuō)明房地產(chǎn)市場(chǎng)處于冰封狀態(tài)。

百?gòu)?qiáng)房企的業(yè)績(jī)?cè)诮衲?月同比增長(zhǎng)30%，隨后急轉(zhuǎn)直下，到了6月已經(jīng)下降了28%，降幅達(dá)到60個(gè)百分點(diǎn)。由此說(shuō)明房地產(chǎn)市場(chǎng)在二三季度后迅速轉(zhuǎn)向。

對(duì)于四十大中城市的房?jī)r(jià)，我分為兩類(lèi)，一類(lèi)是一線(xiàn)城市和南方的新一線(xiàn)城市，這些城市的房?jī)r(jià)在過(guò)去幾年較為強(qiáng)勢(shì)，如合肥、杭州、西安等，但最近出現(xiàn)了集體下滑。

另一類(lèi)是二線(xiàn)城市和北方的城市，大部分從2017年達(dá)到巔峰后開(kāi)始調(diào)整，近期調(diào)整速度加快。與南方相比，北方城市的房?jī)r(jià)漲幅明顯較低，受經(jīng)濟(jì)影響較大。例如天津、石家莊在2016年、2017年達(dá)到頂峰后連續(xù)六年下滑，偏遠(yuǎn)地區(qū)的房?jī)r(jià)跌幅達(dá)到40%~50%。因此，房地產(chǎn)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)涼呈現(xiàn)非常強(qiáng)的趨勢(shì)。

房地產(chǎn)作為經(jīng)濟(jì)的周期之母，其過(guò)快轉(zhuǎn)涼對(duì)整體經(jīng)濟(jì)和金融體系都產(chǎn)生影響。從八月底開(kāi)始，政府發(fā)布了“認(rèn)房不認(rèn)貸”等一系列政策，然而新房成交量卻比去年同期下降了15%，甚至不如疫情封控期間的水平，這表明“認(rèn)房不認(rèn)貸”的效果可能沒(méi)有預(yù)期好，人們的信心普遍不足。

碧桂園近期也面臨外債違約、內(nèi)債也無(wú)法償還的風(fēng)險(xiǎn)。其壓力甚至比恒大還大，上下游款項(xiàng)和合同負(fù)債的規(guī)模都超過(guò)恒大。恒大出問(wèn)題后，與其相關(guān)的上市公司普遍遭受重大損失，對(duì)金融體系也有巨大影響。如果碧桂園再出現(xiàn)問(wèn)題，對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的沖擊和社會(huì)信心的打擊將是巨大的。

城投債是長(zhǎng)期存在的問(wèn)題，也被稱(chēng)為灰犀牛。為什么突然成為迫在眉睫的問(wèn)題？在過(guò)去，城投債的兌付金額和付息可以通過(guò)賣(mài)地收入來(lái)覆蓋。然而，過(guò)去兩年，賣(mài)地收入急速下降，意味著依靠賣(mài)地來(lái)償還城投債已經(jīng)不可行。所以，很多本可以通過(guò)時(shí)間來(lái)解決的問(wèn)題變得緊迫起來(lái)。并且，房地產(chǎn)市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)很重要，否則地方債務(wù)將面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)。

新能源

新能源供需格局惡化，我們?cè)谀瓿躅A(yù)警過(guò)，最嚴(yán)重的情況可能會(huì)出現(xiàn)在2024年，股價(jià)可能率先見(jiàn)底，但快速反彈缺乏支撐，未來(lái)一兩年可能處于底部震蕩的狀態(tài)。萬(wàn)物皆有周期，現(xiàn)在正處于供需格局惡化的階段，需要市場(chǎng)進(jìn)行出清，即大型參與者退出市場(chǎng)。價(jià)格導(dǎo)致全行業(yè)虧損，新能源才可能出現(xiàn)反彈。在此之前，不要因?yàn)榈枚嗑兔つ砍住?/strong>

醫(yī)藥

醫(yī)藥行業(yè)在短期內(nèi)受減肥藥影響，主要是情緒性的推動(dòng)，能否帶動(dòng)盈利和醫(yī)藥周期的反轉(zhuǎn)，還需進(jìn)一步觀(guān)察。現(xiàn)在醫(yī)保的帶量采購(gòu)仍較為嚴(yán)格，財(cái)政資金緊張，醫(yī)保必須控制支出。作為醫(yī)藥行業(yè)最大的需求方和買(mǎi)方，醫(yī)保是否有足夠資金支持，這件事需要警惕。所以，我理解現(xiàn)在減肥藥行情更可能是超跌反彈，即跌到位了就會(huì)上漲。

投資策略

從性?xún)r(jià)比來(lái)看，很多股票都便宜。那么，跌了那么多，是不是應(yīng)該買(mǎi)了？關(guān)鍵看未來(lái)景氣是否反轉(zhuǎn)。然而，現(xiàn)在社會(huì)的信心和經(jīng)濟(jì)增速相比以前都要低很多。所以，不宜簡(jiǎn)單地將過(guò)去的方法套用到現(xiàn)在，大家需要多加觀(guān)察。

最近出臺(tái)了很多提振資本市場(chǎng)信心的措施，可以算是治標(biāo)之策。要真正解決問(wèn)題還需要經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。經(jīng)濟(jì)好了，股市自然回升；經(jīng)濟(jì)無(wú)法復(fù)蘇，即使股市已經(jīng)到了底部，也很難有起色。因此，更重要的是觀(guān)察政策。我認(rèn)為明年可能會(huì)有大的進(jìn)步，找到一個(gè)好時(shí)機(jī)進(jìn)場(chǎng)，可能會(huì)獲得良好收益。

然而，在目前的位置上，我們應(yīng)該保持謹(jǐn)慎。因?yàn)槎唐趦?nèi)人民幣匯率已經(jīng)達(dá)到了歷史高位，不太可能再進(jìn)行“大水漫貫”。此外，政策傾向于緊縮，沒(méi)有寬松政策的空間。從這個(gè)角度來(lái)看，經(jīng)濟(jì)的低迷可能比大家預(yù)期的時(shí)間更長(zhǎng)。因此，我們需要保持警惕。